Monday, April 13, 2099

Valuation of all stocks listed in Holland AEX All Share AAX: Benjamin Graham Defensive Investor method

Warren Buffett: "Well, start with the A’s." Click on the companies below for Graham Evaluation:

Aalberts Industries 2020
ABN AMRO 2020 
Accell Group 2020 
Ahold Delhaize Koninklijke 2020
Accsys Technologies 2020
Adyen 2020
Aedifica 2020
Aegon 2020
Air France-KLM 2019 
Akzo Nobel 2019 
Alfen 2019
Altice 2019
Alumexx 2019 (voorheen Phelix, Inverko, Newconomy)
AMG Advanced Metallurgical Group NV 2019
Amsterdam Commodities ACOMO 2019
AND International Publishers 2019
Apollo Alternative Assets 2019 
Aperam 2019
Arcadis 2019
ArcelorMittal 2019 
ASM International 2019
ASML 2019
ASR Nederland 2019
Avantium 2019
BAM Koninklijke Groep 2019
Basic Fit 2019
BE Semiconductor AEX:BESI 2019
Beter Bed Holding 2019
B&S Group 2019 August 23, 2021 HY 2021 results

Berkshire Hathway 2019 run by Warren Buffett

Bever Holding 2019
Boskalis Westminster Koninklijke 2019
Boussard & Gavaudan Holding Ltd. An expensive hedge fund.
Brill, Koninklijke 2019
Brunel 2019
Coca-Cola European Partners 2019
Corbion 2019
Core Laboratories 2019
Ctac 2019
Curetis 2019
DGB Group 2019 check May 2020 
DPA Groep N.V. 2019
DSM Koninklijke 2019
Dutch Star One 2019
Ease2pay 2019
Envipco 2019
Eurocastle 2019
Eurocommercial Properties 2019
Euronext 2020
Fagron 2019
Fastned 2019
Flow Traders 2019 
FNG 2019
ForFarmers 2019
Fugro 2020
Galapagos 2019
GrandVision 2019 EUR 28 offer
HAL Trust 2019 buy at EUR 143
Heijmans 2019
Heineken 2019
Holland Colours 2019 buy under €100
Hunter Douglas 2020
Hydratec 2019
ICT Group NV 2019
IEX Group 2019 still losing money, not for the defensive investor
IMCD 2019
ING Bank 2019
Intertrust 2019
Kendrion 2019
Kiadis Pharma 2019
Klepierre cheap at €20? 2019
KPN 2019
K. Porceleyne Fles Koninklijke 2019
K. VOPAK 2019
K. Wessanen 2019 buy out?
K. VolkerWessels 2019
Lavide Holding 2019 
Lucas Bols 2019
Marel 2019
Nedap 2019
MKB Nedsense 2019
Morefield Group 2019 (voorheen Headfirst)
New Sources Energy 2020
Neways 2019
NIBC 2019
NX Filtration 2020
OCI 2019
Oranjewoud 2018  Check Juli 2020
Ordina 2019
Pershing Square 2019
Pharming 2019
Philips 2019
PostNL 2019
Randstad 2019
Retail Estates 2019
RELX 2019
RoodMicrotec 2019
Royal Dutch Shell 2020
SBM Offshore 2019
Sif Holding 2019
Signify Philips Lighting 2019
Sligro 2019
SnowWorld 2019
Stern Groep 2019 still a buy? 2019
Tetragon 2019
Thunderbird Resorts 2019
TIE Kinetix 2019
TKH Group 2019
TomTom 2019
Unibail Rodamco 2019 a buy?
Unilever 2019
Value8 2019
Van Lanschot 2019
Vastned Retail 2019
Vivoryon (voorheen Probiodrug) 2019 
Volta Finance 2020
WDP 2019
Wereldhave, buy! 2020
Wolters Kluwer 2019

Batenburg Techniek: Taken off the stock exchange for 46 Euros by van Puijenbroek family. Good price for investors:
BinckBank 2019 Saxobank
Esperite: 2018 Stem Cell Bank losing money, selling shares. Price recently fell from 3 to 0,25
oktober 2019 falliet, koers: 0,046 geen handel.
Gemalto Thales offer 2018
Groothandelsgebouwen N.V. bought for EUR 56,92

Sunday, July 04, 2021

Panic and herd behaviour (institutional imperative) in Covid Response paper by Sajid Javid

COVID conditions predict worse decision-making. The decision-making literature shows that if we take stress and uncertainty as proxies for on-the-moment or crisis decisions, indeed decision making worsen. Stress leads to lower performance for risk avoidance, strategy, and higher-level cognitive system use, and tends to use more of System 1 (automatic), focus on short-term rewards, and unhealthy behaviors. In short, behavior becomes more automatic and less strategic, the opposite of what is actually needed at that time. 

● Better preparation for HILPs include greater respect and fear for uncertainty and non-linear risks, the building political institutions better able to cope with mounting, random events, in particular thought “circuit breakers, fail-safe protocols, and backup systems,” to protect from catastrophic losses like with COVID. And ideal crisis management style is (i) nimble: Move quickly in exponential growing problems, (ii) adaptive, i.e., regularly updating priors and action based on new information, (iii) wise: incorporate best scientific knowledge, (iv) humble: embracing uncertainty, (v) long-term: not just based on the political cycle, and (vi) effective communication. 

● COVID’s conditions favour “herd behavior” among policy makers, but it is hard to prove. Herd Behavior, sometimes known as “information cascades”, is defined as “everyone doing what everyone else is doing, even when their private information suggests doing something quite different” (Banerjee, 1992). This type of behavior is empirically common (from investor behavior in the stock market to new technology adoption) and can be beneficial or sub-optimal in models depending on context and information availability. Now, many factors that took place during COVID provided heightened conditions for herd behavior, such as empirical evidence that crisis, fear, volatility and uncertainty all increase the likelihood of herd behavior, or the interaction between global leaders’ identity grouping and decision making, as the fact that other types of herd behavior were observed in most populations (e.g., hoarding of toilet paper) and the market (massive volatility). If indeed herd-behavior took place, it would be important to consider how this behavior can negatively impact equilibria: for example, giving “first movers” out-sized influence in a final equilibrium (anchoring). However, proving herding necessitates availability of private information, i.e., some leader who took action against his/her own best judgment, which is hard to do. 


Warren Buffett calls slow herd behaviour the "institutional imperative"

Wednesday, June 23, 2021

Buffett has given away half of his Berkshire Hathaway shares and his wealth has increased by 2,3 times at the same time.

Warren Buffett wrote today June 23rd 2021: 

"Today is a milestone for me. In 2006, I pledged to distribute all of my Berkshire Hathaway shares – more than 99% of my net worth – to philanthropy. With today’s $4.1 billion distribution, I’m halfway there. In June of 2006, I owned 474,998 “A” shares. Now, I own 238,624 shares. All remain destined for philanthropy."

In June 2006 the price of an A share was $91 000 per share. With 474 998 shares Buffett owned $43,2 billion in shares (mark-to-market).

Today the price of an A share is: $415 339 per share. With 238 624 shares left Buffett now owns $99,1 billion. 

If he had not sold his mark-to-market value would have been: $197b making him the richest man in the world. 

A smiling Buffett in 2006 when he, Bill and Melinda Gates set up the Giving Pledge. His letter: 


Thursday, June 17, 2021

Ajax Amsterdam Benjamin Graham analysis

Here a simple Graham analysis:

SECTOR: [PASS]  AJAX is neither a technology nor a financial Company, and therefore this methodology is applicable. 

SALES:[FAIL] The investor must select companies of "adequate size". This includes companies with annual sales greater than €260 million. AJAX's sales of €162 million, based on 2020 sales, fails this test.

CURRENT RATIO: [FAIL] The current ratio must be greater than or equal to 2. Companies that meet this criterion are typically financially secure and defensive. AJAX's current ratio €114m/€86m of 1.3 fails the test.

LONG-TERM DEBT IN RELATION TO NET CURRENT ASSETS: [FAIL] For industrial companies, long-term debt must not exceed net current assets (current assets minus current liabilities). Companies that do not meet this criterion lack the financial stability that this methodology likes to see. The long-term debt for AJAX is €193 million (an increase), while the net current assets are €28 million. AJAX fails this test.

LONG-TERM EPS GROWTH: [FAIL] Companies must increase their EPS by at least 30% over a ten-year period and EPS must not have been negative for any year within the last 5 years. Companies with this type of growth tend to be financially secure and have proven themselves over time. AJAX made a small loss in 2015  and thus fails the test.

Earnings Yield: [PASS] The Earnings/Price (inverse P/E) %, based on the lesser of the current Earnings Yield or the Yield using average earnings over the last 3 fiscal years, must be "acceptable", which this methodology states is greater than 6,5%. Stocks with higher earnings yields are more defensive by nature. AJAX's E/P of 7,5% (using last years Earnings) passes this test.

Graham Number value: [PASS] The Price/Book ratio must also be reasonable. That is the Graham number value must be greater than the market price. AJAX has a Graham number of (15 x €1,6 EPS x 1,5 x €12,5 Book Value) = €21 

Dividend 2020 0 cents = 0,0% 

Update 17 februari 2021 : Ajax heeft in de 1-e helft van het boekjaar (seizoen) 2020 - 2021 de inkomsten en winst zien dalen. De omzet daalde  - als gevolg van de coronacrisis - met 29 % tot  79 miljoen euro. Mede door  57 miljoen euro aan transfergelden bedroeg het nettoresultaat 38 miljoen euro positief (vorig seizoen 53 miljoen euro). De operationele winst * (exclusief transfergelden) bedroeg 1,3 miljoen euro negatief.
* : Ajax keert jaarlijks 25 tot 35% van de operationele winst (exclusief transfergelden) als een cash dividend uit. (zie onderstaand dividendbeleid)

NX Filtration NXFIL.AS rough notes

I read the prospectus summary 

There are 50m ? shares outstanding. Around EUR 150m cash has been raised. Share price now is EUR 13,50 x 50m shares is market cap:  EUR 675m

Sales this year are EUR 4m so it is trading at EUR 675m-150m cash = EUR 525m/4m sales = >100x sales. 

With money raised in the IPO they plan to build a factory with 10 spinning lines and a target total capacity of 80 000 modules. 

I don't know what the price or margin of module is. I called the company and they will call back. 

Say you want 10% return on EUR 675m per year -> EUR 68000k / 80k = EUR 850 net profit per module? 

(Very rough in orders of magnitude.)

From a customer standpoint, what is the cost of the cleaned water? 

"The world's largest RO desalination plant was built in Sorek, Israel, in 2013. It has an output of 624 thousand cubic metres per day (165 million US gallons per day).[36] It is also the cheapest and will sell water to the authorities for US$0.58/m3.[37]"" =>

Conclusion: Place on "too difficult pile"

Investors; Infestos ( ten Doeschot ), Teslin, etc. 

Tuesday, May 18, 2021

HAL Trust

Last February 8th before Covid lockdowns I wrote: 

HAL calculates a SOTP: Sum Of The Parts valuation every year. This year they will publish that on March 26th. It uses multiples of profit to valuate companies owned by HAL that are not publicly listed and traded. It should be higher than the book value (Net Asset Value of EUR 163 per share). The current share price of EUR 143 seems low in that light.
One open question is whether the authorities will authorize the sale of Grandvision to
EssilorLuxottica. This deal has driven GrandVision's share price and thus HAL Trust's Net Asset Value higher.

HAL owns 49% of CoolBlue which will get competition from Amazon which is re-entering the Dutch market. (Full disclosure: I own Amazon shares through ValueMachinesFund.)

Shortly after the share price dipped to EUR 102,50 now back above last year's level.

The graph doesn't include a yearly 4% dividend. 

Tuesday, April 13, 2021

Berkshire 5 "groves" update

2 years ago I calculated a 5 "groves" valuation of Berkshire at between $227 per B share. Since then the price per B share has increased from $201 to $268 but the 5 "groves" value has increased as well in large part due to equity investments in general and Apple in particular. 

To keep things simple, to avoid not seeing the forest for the trees, Warren Buffett in his 2018 Letter tot Shareholders wrote that they should consider Berkshire Hathway as 5 "groves" of trees. If you add them up, you get an intrinsic value estimate for the whole company and can calculate the intrinsic value per share. Buffett supplies shareholders with earnings but lets shareholders pick their own multiple to get to a reasonable valuation. (Or did he mention a reasonable multiple somewhere else, maybe based on interest rates?).

Grove Number 1: Berkshire controlled non-insurance businesses:
Earnings 2020 $16,5 billion x 15 (Peter Lynch) Multiple = $247 billion value

Grove Number 2: Collection of public equities (stocks) = $281 billion value (December 31st 2020)

Grove Number 3: Shared control companies: Kraft Heinz, Berkadia, Electric Transmission Texas, and Pilot Flying J:
After Tax Operating Earnings: $1,3 billion ($665m+611m impairment) x 15 multiple = $19,5 billion

Grove Number 4: US Treasury bills, cash equivalents and bonds:
$135 billion + $20 billion = $155 billion

Grove Number 5: A collection of insurance companies that generate "float", a source of (cost free) financing for the first four groves. The float in 2020 was $138 billion. Float exists because insurers are paid premiums upfront, but only pay claims later. See "Unpaid losses" in the balance sheet. Unpaid losses are booked as debt, but represent "other people's money" that Berkshire can use and invest temporarily. This grove is not added or subtracted to get to intrinsic value.

Sum of Grove 1,2,3 and 4 = $247b controlled business + $281b equities + $20b Shared control + $155b Cash equivalents = $703b - $40b Deferred capital gains taxes =

Berkshire Hathaway intrinsic value -> $ 663 billion

Berkshire Hathaway Market Cap @$268 per B share = $615b

B share intrinsic value: ($663b company intrinsic value / $615 market cap) * $268 = 

$289 intrinsic value per B share

Monday, April 12, 2021


Aegon seems cheap, but I don't understand it. I wonder why they don't buy back more shares (at this low price) rather than paying dividends? 

SECTOR: FAIL AEGON is in the Financial sector, which is one sector that this methodology avoids. Technology and financial stocks were considered too risky to invest in when this methodology was published even decades ago. Several of Graham's criteria, like the Current Ratio and Debt to Current Assets, do not apply to financial companies. As a result, the company will not be able to pass this methodology, although we will include the remainder of the analysis for informational purposes.

SALES: PASS The investor must select companies of "adequate size". This includes companies with annual sales greater than 260 million Euros. AEGON's revenue in the billions, passes this test.

CURRENT RATIO: FAIL The current ratio must be greater than or equal to 2. Companies that meet this criterion are typically financially secure and defensive. AEGON is a financial stock so the current ratio analysis cannot be applied and this criterion cannot be evaluated.

LONG-TERM DEBT IN RELATION TO NET CURRENT ASSETS: FAIL Long-term debt must not exceed net current assets. Companies that meet this criterion display one of the attributes of a financially secure organization. AEGON is a financial stock so this variable is not applicable and this criterion cannot be evaluated.

LONG-TERM EPS GROWTH: FAIL Companies must increase their EPS by at least 30% over a ten-year period and EPS must not have been negative for any year within the last 5 years. EPS for AEGON were near zero in 2020 and thus fails this test.

FAIL The Earnings/Price (inverse P/E) %, based on the lesser of the current Earnings Yield or the Yield using average earnings over the last 3 fiscal years, must be "acceptable", which this methodology states is greater than 6,5%. Stocks with higher earnings yields are more defensive by nature. AEGON's E/P of 0% based on last year's earnings fails this test.

Graham Number value: PASS The Price/Book ratio must also be reasonable. That is the Graham number value must be greater than the market price. AEGON has a Graham number of (15 x €0,3 EPS x €10 Book Value) = €8

DIVIDEND: AEGON dividend decreased in 2020 to 0,12/4 = 3%.

Adeifica rough Benjamin Graham analysis

Aedifica is Latin for "build". It is a Belgian REIT that invests in healthcare real estate for the elderly.
It has 260 properties and is expanding through takeovers partly by selling shares. In 2016 14m shares were listed in 2019 26m shares were listed at the same time it was paying an increasing dividend per share.

Sales were €160m? in 2020 and Current Assets were €50m and Current Debt €650m. Long-term debt was EUR 1 2440m. It is not what Benjamin Graham would consider a "defensive" investment.

The Graham Number is Square Root of (15 x 4,2 EPS x 1,5 x €73 book value) = €82
(For real estate 1x book might be better than 1,5x book value). 

The dividend €4,60/€100 = 4,6%

The company has been selling shares and did an ABB (accelerated bookbuilding) at a low share price of EUR 84,- 

Too difficult pile. 

Monday, April 05, 2021

Adyen Graham Defensive analysis

Adyen Formula video with founder CEO Pieter van der Does:

The Adyen IPO price in 2016 was EUR 240 today, April 2021, the share price is around EUR 2000,- 

The Price is very different than what a Benjamin Graham Defensive Investor might be willing to pay?

The company itself seems fantastic, great growth and a good balance sheet.

Net Sales: 684 million Euros Trailing 12 months. Market cap EUR 60b is 80x sales. 

Current Ratio: 1,4  Long Term Debt is a tenth of Net Current Assets.

Question: Who is losing revenue to Adyen? 

Euronext stock price versus Graham Defensive value on normal and logarithmic scales

Here are 2 charts showing the same thing. The Benjamin Graham Defensive "value" of Euronext shares in red and the stock market price in blue. The top is linear the bottom graph is logarithmic. Peter Lynch made logarithmic graphs of price compared to 15x Earnings per Share. If you think about it, that is most logical. 

Benjamin Graham Defensive analysis:

SECTOR: [PASS] Euronext  runs stock exchanges. It went public in 2013-14. It is planning to buy the Borsa Italiana Group.

SALES: [PASS] The investor must select companies of "adequate size". This includes companies with annual sales greater than €260 million. Euronext's sales of €884 million, based on 2020 sales, passes this test.

CURRENT RATIO:  [PASS]  The current ratio must be greater than or equal to 2. Companies that meet this criterion are typically financially secure and defensive. Euronext's current ratio €943m/€310m of 3,0 sort of passes this test.

LONG-TERM DEBT IN RELATION TO NET CURRENT ASSETS: [FAIL] For industrial companies, long-term debt must not exceed net current assets (current assets minus current liabilities). Companies that do not meet this criterion lack the financial stability that this methodology likes to see. The long-term debt for Euronext has increased to €1 486 million, while the net current assets are  €633 million. Euronext fails this test.

LONG-TERM EPS GROWTH: [FAIL]  [PASS] Companies must increase their EPS by at least 30% over a ten-year period and EPS must not have been negative for any year within the last 5 years. Companies with this type of growth tend to be financially secure and have proven themselves over time. Euronext's earnings are growing, but the long-term results are difficult to determine because of its corporate history and recent IPO, but earnings have been increasing significantly.

Earnings Yield:  [FAIL]  The Earnings/Price (inverse P/E) %, based on the lesser of the current Earnings Yield or the Yield using average earnings over the last 3 fiscal years, must be "acceptable", which this methodology states is greater than 6,5%. Stocks with higher earnings yields are more defensive by nature. Euronext's E/P of 5,8% (using last year's adjustend Earnings) fails this test.

Graham Number value: [FAIL] The Price/Book ratio must also be reasonable. That is the Graham number value must be greater than the market price. Euronext has a Graham number of (15 x €4,3 EPS x 1,5 x €15,6 Book Value) = roughly €38

Dividend: €2,25?/€87 = 2,5% and has been increasing.

The conclusion at the end of 2019 and beginning of 2021: Seems to be a great company, expanding through acquisitions. Stock is not extremely expensive or cheap.

Disclosure: I own Euronext shares through

Thursday, March 25, 2021

Warren Buffett Aandeelhoudersbrief Vertaald 2021


Aan de aandeelhouders van Berkshire Hathaway Inc .: 

Berkshire verdiende in 2020 $ 42,5 miljard volgens algemeen aanvaarde boekhoudprincipes (gewoonlijk "GAAP" genoemd). De vier componenten van dit cijfer zijn $ 21,9 miljard aan bedrijfsresultaat, $ 4,9 miljard aan gerealiseerde meerwaarden, een winst van $ 26,7 miljard uit een toename van het bedrag aan netto niet-gerealiseerde meerwaarden die bestaan ​​in de aandelen die we aanhouden, ten slotte, een verlies van $ 11 miljard. van een afschrijving in de waarde van enkele dochterondernemingen en aangesloten bedrijven die we bezitten.
Alle items worden vermeld op basis na belastingen.

Het bedrijfsresultaat telt het meest, zelfs in perioden waarin ze niet het grootste item in ons GAAP-totaal waren. Onze focus bij Berkshire is zowel het vergroten van dit segment van ons inkomen als het verwerven van grote en gunstig gelegen bedrijven. Vorig jaar hebben we echter geen van beide doelen bereikt: Berkshire deed geen aanzienlijke acquisities en het bedrijfsresultaat daalde met 9%. We hebben de intrinsieke waarde per aandeel van Berkshire echter verhoogd door zowel winst in te houden en ongeveer 5% van onze aandelen terug te kopen.

De twee GAAP-componenten met betrekking tot vermogenswinsten of -verliezen (al dan niet gerealiseerd) fluctueren grillig van jaar tot jaar, als gevolg van schommelingen op de aandelenmarkt. Wat de cijfers van vandaag ook zijn, Charlie Munger, mijn oude partner, en ik zijn er vast van overtuigd dat Berkshire's meerwaarden uit zijn investeringsposities in de loop van de tijd aanzienlijk zullen zijn.


Zoals ik al vaak heb benadrukt, beschouwen Charlie en ik Berkshire's bezit aan verhandelbare aandelen - op jaareinde ter waarde van $ 281 miljard - als een verzameling bedrijven. We hebben geen controle over de activiteiten van die bedrijven, maar we delen wel proportioneel in hun welvaart op de lange termijn. Boekhoudkundig gezien wordt ons deel van hun inkomsten echter niet opgenomen in het inkomen van Berkshire. In plaats daarvan wordt alleen wat deze investeerders ons aan dividend uitkeren, in onze boeken opgenomen. Onder GAAP worden de enorme bedragen die de geïnvesteerden namens ons inhouden, onzichtbaar.

Wat uit het zicht is, mag echter niet uit het hart zijn: die niet-geregistreerde ingehouden winsten zijn meestal het opbouwen van waarde - veel waarde - voor Berkshire. Investeerders gebruiken de ingehouden middelen om hun bedrijf uit te breiden, overnames te doen, schulden af ​​te betalen en vaak hun aandelen terug te kopen (een handeling die ons aandeel in hun toekomstige inkomsten vergroot). Zoals we vorig jaar op deze pagina's hebben opgemerkt, hebben ingehouden winsten het Amerikaanse bedrijfsleven door de geschiedenis van ons land gestuwd. Wat voor Carnegie en Rockefeller werkte, heeft in de loop der jaren ook zijn magie uitgeoefend voor miljoenen aandeelhouders.

Natuurlijk zullen sommige van onze investeerders teleurstellen en weinig of niets toevoegen aan de waarde van hun bedrijf door winst in te houden. Maar anderen zullen het overtreffen, een paar spectaculair. Al met al verwachten we dat ons aandeel in de enorme winst die wordt ingehouden door de niet-gecontroleerde bedrijven van Berkshire (wat anderen onze aandelenportefeuille zouden noemen) ons uiteindelijk een even groot of groter bedrag aan vermogenswinst zal opleveren. Tijdens onze 56-jarige ambtsperiode is die verwachting uitgekomen.

Het laatste onderdeel van ons GAAP-cijfer - die lelijke afschrijving van $ 11 miljard - is bijna volledig de kwantificering van een fout die ik in 2016 heb gemaakt. Dat jaar kocht Berkshire Precision Castparts ('PCC') en ik betaalde te veel voor het bedrijf. 

Niemand heeft me op wat voor manier dan ook misleid - ik was gewoon te optimistisch over het genormaliseerde winstpotentieel van PCC. Vorig jaar werd mijn rekenfout blootgelegd door ongunstige ontwikkelingen in de lucht- en ruimtevaartindustrie, de belangrijkste bron van klanten van PCC. 

Door PCC te kopen, kocht Berkshire een mooi bedrijf - de beste in zijn branche.
Mark Donegan, de CEO van PCC, is een gepassioneerde manager die consequent dezelfde energie in het bedrijf steekt als voordat we het kochten. We hebben het geluk dat hij de zaken regelt. Ik denk dat ik gelijk had toen ik concludeerde dat PCC na verloop van tijd een goed rendement zou behalen op de netto materiële activa die bij zijn activiteiten worden ingezet. Ik had het echter bij het verkeerde eind bij het beoordelen van het gemiddelde bedrag van toekomstige inkomsten en bijgevolg bij het berekenen van de juiste prijs die ik voor het bedrijf moest betalen. 

PCC is verre van mijn eerste dergelijke fout. Maar het is een grote.

    Twee draden aan onze boog

Berkshire wordt vaak bestempeld als een conglomeraat, een negatieve term die wordt toegepast op holdings die een mengelmoes van niet-gerelateerde bedrijven bezitten. En ja, dat beschrijft Berkshire - maar slechts gedeeltelijk. Laten we een beetje de geschiedenis bekijken om te begrijpen hoe en waarom we verschillen van het prototype-conglomeraat. 

In de loop van de tijd hebben conglomeraten zich over het algemeen beperkt tot het kopen van bedrijven in hun geheel. Die strategie bracht echter twee grote problemen met zich mee. Een daarvan was onoplosbaar: de meeste echt geweldige bedrijven hadden er geen belang bij dat iemand ze overnam. Bijgevolg moesten deal-hongerige conglomerateurs zich concentreren op matige bedrijven die niet over belangrijke en duurzame concurrentiekrachten beschikten.
Dat was geen geweldige vijver om in te vissen.

Afgezien daarvan, terwijl conglomerateurs zich verdiepten in dit universum van middelmatige bedrijven, waren ze vaak verplicht om duizelingwekkende 'controle'-premies te betalen om hun prooi te strikken. Aspirant-conglomerateurs wisten het antwoord op dit "overbetalingsprobleem": ze moesten gewoon zelf een enorm overgewaardeerde aandelen produceren die als een "valuta" voor dure overnames konden worden gebruikt. ("Ik betaal u $ 10.000 voor uw hond door u twee van mijn $ 5.000 katten te geven.”)

   Vaak waren de instrumenten om de overwaardering van de aandelen van een conglomeraat te bevorderen, gebruikgemaakt van promotietechnieken en 'fantasierijke' boekhoudkundige manoeuvres die op zijn best misleidend waren en die soms de grens overschreden tot fraude. Toen deze trucs "succesvol" waren, duwde het conglomeraat zijn eigen aandeel naar bijvoorbeeld 3x zijn bedrijfswaarde om het doelwit 2x zijn waarde te bieden. 

Investeren in illusies kan verrassend lang duren. Wall Street houdt van de vergoedingen die het sluiten van deals oplevert, en de pers houdt van de verhalen die kleurrijke promotors bieden. Op een gegeven moment kan ook de stijgende prijs van een gepromoot aandeel zelf het 'bewijs' worden dat een illusie realiteit is. 

Uiteindelijk eindigt het feest natuurlijk en blijken veel zakelijke "keizers" geen kleren aan te hebben. De financiële geschiedenis staat vol met de namen van beroemde conglomerateurs die aanvankelijk door journalisten, analisten en investeringsbankiers als zakengenieën werden bestempeld, maar wier creaties uiteindelijk een zakelijk autokerkhof werden. 

Conglomeraten verdienden hun vreselijke reputatie.

Charlie en ik willen dat ons conglomeraat eigenaar wordt van een geheel of gedeeltelijk diverse groep bedrijven met goede economische kenmerken en goede managers. Of Berkshire deze bedrijven controleert, is voor ons echter onbelangrijk. 

Het kostte me een tijdje om wijs te worden. Maar Charlie - en ook mijn 20-jarige worsteling met de textieloperatie die ik in Berkshire heb geërfd - heeft me er uiteindelijk van overtuigd dat het bezitten van een niet-controlerend deel van een prachtig bedrijf winstgevender, leuker en veel minder werk is dan worstelen met 100% van een marginale onderneming.

Om die redenen blijft ons conglomeraat een verzameling gecontroleerde en niet-gecontroleerde bedrijven. Charlie en ik zullen uw kapitaal gewoon inzetten voor datgene waarvan wij denken dat het het meest zinvol is, op basis van de duurzame concurrentiekrachten van een bedrijf, de capaciteiten, het karakter van het management en de prijs. 

Als die strategie van onze kant weinig of geen inspanning vereist, des te beter. In tegenstelling tot het scoresysteem dat wordt gebruikt bij duikwedstrijden, krijgt u bij zakelijke inspanningen geen punten voor "moeilijkheidsgraad". Bovendien, zoals Ronald Reagan waarschuwde: "Er wordt gezegd dat hard werken nooit iemand heeft gedood, maar ik zeg waarom de gok wagen?"

    De familiejuwelen en hoe we uw aandeel in deze edelstenen vergroten 

Op pagina A-1 vermelden we de dochterondernemingen van Berkshire, een keur aan bedrijven met 360.000 werknemers aan het eind van het jaar. U kunt veel meer over deze gecontroleerde operaties lezen in de 10-K die het achterste deel van dit rapport vult. 

Onze belangrijkste posities in bedrijven die we gedeeltelijk bezitten en die we niet controleren, staan ​​vermeld op pagina 7 van deze brief. Ook deze portfolio van bedrijven is groot en divers. 

Het grootste deel van de waarde van Berkshire berust echter in vier bedrijven, waarvan er drie onder zeggenschap staan ​​en één waarin we slechts een belang van 5,4% hebben. Alle vier zijn juwelen.

De grootste in waarde is onze eigendoms- / ongevallenverzekeringsoperatie, die al 53 jaar de kern van Berkshire vormt. Onze familie van verzekeraars is uniek op verzekeringsgebied. Dat geldt ook voor de manager, Ajit Jain, die in 1986 bij Berkshire in dienst trad. 

Over het algemeen werkt de verzekeringsvloot met veel meer kapitaal dan al haar concurrenten wereldwijd inzetten. Die financiële kracht, in combinatie met de enorme geldstroom die Berkshire jaarlijks ontvangt van zijn niet-verzekeringsactiviteiten, stelt onze verzekeringsmaatschappijen in staat om veilig een investeringsstrategie met veel eigen vermogen te volgen die niet haalbaar is voor de overgrote meerderheid van de verzekeraars. Die concurrenten moeten zich zowel om regelgevende redenen als om kredietbeoordelingsredenen concentreren op obligaties.

    En obligaties zijn tegenwoordig niet de plek waar je moet zijn. Kunt u geloven dat het inkomen dat onlangs beschikbaar was uit een 10-jarige Amerikaanse staatsobligatie - het rendement was 0,93% aan het einde van het jaar - 94% was gedaald ten opzichte van het 15.8% beschikbare rendement in september 1981? In bepaalde grote en belangrijke landen, zoals Duitsland en Japan, verdienen investeerders een negatief rendement op triljoenen dollars aan staatsschulden. Beleggers in vastrentende waarden over de hele wereld - of het nu gaat om pensioenfondsen, verzekeringsmaatschappijen of gepensioneerden - staan ​​voor een sombere toekomst.

    Sommige verzekeraars, evenals andere obligatiebeleggers, kunnen proberen om de pathetische rendementen die nu beschikbaar zijn te verzwakken door hun aankopen te verschuiven naar verplichtingen die worden gedekt door wankele leners. Risicovolle leningen zijn echter niet het antwoord op onvoldoende rentetarieven. Drie decennia geleden vernietigde de eens zo machtige spaar- en kredietsector zichzelf, deels door dit stelregel te negeren.

Berkshire beschikt nu over 138 miljard dollar aan “float” -fondsen - fondsen die niet van ons zijn, maar die we toch kunnen inzetten, of het nu gaat om obligaties, aandelen of kasequivalenten zoals Amerikaans schatkistpapier. Float heeft enkele overeenkomsten met bankdeposito's: de kasstromen stromen dagelijks in en uit naar verzekeraars, waarbij het totaal dat ze aanhouden nauwelijks verandert. Het enorme bedrag dat Berkshire in handen heeft, zal waarschijnlijk vele jaren in de buurt van het huidige niveau blijven en is, op cumulatieve basis, voor ons kosteloos geweest. Dat gelukkige resultaat kan natuurlijk veranderen, maar na verloop van tijd houd ik van onze kansen.

Ik heb herhaaldelijk - sommigen zullen misschien eindeloos zeggen - onze verzekeringsactiviteiten uitgelegd in mijn jaarlijkse brieven aan u. Daarom zal ik dit jaar nieuwe aandeelhouders die meer willen weten over onze verzekeringsactiviteiten en “float” vragen om de relevante sectie van het verslag over 2019 te lezen, herdrukt op pagina A-2. Het is belangrijk dat u de risico's en kansen begrijpt die aanwezig zijn in onze verzekeringsactiviteiten.

    Ons tweede en derde meest waardevolle bezit - het is op dit moment zo'n beetje een gooi - zijn Berkshire's 100% eigendom van BNSF, Amerika's grootste spoorweg gemeten naar vrachtvolume, en ons 5,4% eigendom van Apple. En op de vierde plaats staat ons eigendom van 91% van Berkshire Hathaway Energy ("BHE"). Wat we hier hebben, is een zeer ongebruikelijk nutsbedrijf, waarvan de jaarlijkse inkomsten zijn gestegen van $ 122 miljoen tot $ 3,4 miljard gedurende onze 21 jaar dat we eigenaar zijn. 

Ik heb later in deze brief meer te zeggen over BNSF en BHE. Voorlopig wil ik me echter concentreren op een praktijk die Berkshire periodiek zal gebruiken om uw interesse in zowel de "Big Four" ervan te vergroten, evenals de vele andere activa die Berkshire bezit.


    Vorig jaar hebben we ons enthousiasme voor Berkshire's spreiding van eigendommen 

getoond door het equivalent van 80.998 "A" -aandelen terug te kopen, waarmee we $ 24,7 miljard hebben uitgegeven. Die actie verhoogde uw eigendom in alle bedrijven van Berkshire met 5,2% zonder dat u zelfs maar uw portemonnee hoefde aan te raken. 

Op basis van criteria die Charlie en ik al lang hebben aanbevolen, hebben we deze aankopen gedaan omdat we dachten dat ze allebei de intrinsieke waarde per aandeel voor blijvende aandeelhouders zouden verhogen en Berkshire met meer dan voldoende middelen zouden achterlaten voor alle kansen of problemen die het zou kunnen tegenkomen.

Wij vinden op geen enkele manier dat Berkshire-aandelen tegen elke prijs moeten worden teruggekocht. Ik benadruk dat punt omdat Amerikaanse CEO's een beschamende staat van dienst hebben dat ze meer bedrijfsmiddelen besteden aan terugkopen wanneer de prijzen zijn gestegen dan wanneer ze zijn getankt. Onze aanpak is precies omgekeerd. 

Berkshire's investering in Apple illustreert levendig de kracht van terugkopen. We begonnen eind 2016 met het kopen van Apple-aandelen en bezaten begin juli 2018 iets meer dan een miljard Apple-aandelen (gecorrigeerd voor splitsing). Dat gezegd hebbende, verwijs ik naar de investering die op de algemene rekening van Berkshire wordt aangehouden en sluit een zeer klein en afzonderlijk beheerd bezit van Apple-aandelen uit dat vervolgens werd verkocht. Toen we onze aankopen halverwege 2018 afrondden, bezat de algemene rekening van Berkshire 5,2% van Apple.

    Onze kosten voor die inzet waren $ 36 miljard. Sindsdien hebben we allebei regelmatige dividenden genoten van gemiddeld ongeveer $ 775 miljoen per jaar, en hebben we - in 2020 - ook $ 11 miljard extra opgebracht door een klein deel van onze positie te verkopen. 

Ondanks die verkoop - voila! - Berkshire bezit nu 5,4% van Apple. Die stijging was voor ons kosteloos, omdat Apple voortdurend zijn aandelen heeft teruggekocht, waardoor het aantal dat het nu uitstaat aanzienlijk heeft verkleind.

    Maar dat is verre van al het goede nieuws. Omdat we in de loop van de 2,5 jaar ook Berkshire-aandelen hebben ingekocht, bezit u nu indirect 10% meer van de activa en toekomstige inkomsten van Apple dan in juli 2018. 

Deze aangename dynamiek houdt aan. Berkshire heeft sinds het einde van het jaar meer aandelen ingekocht en zal het aantal aandelen in de toekomst waarschijnlijk verder verminderen. Apple heeft publiekelijk verklaard voornemens te zijn om ook zijn aandelen terug te kopen. Naarmate deze verminderingen plaatsvinden, zullen de aandeelhouders van Berkshire niet alleen een groter belang hebben in onze verzekeringsgroep en in BNSF en BHE, maar ook hun indirecte eigendom van Apple zien toenemen.

De wiskunde van terugkopen gaat langzaam weg, maar kan in de loop van de tijd krachtig zijn. Het proces biedt investeerders een eenvoudige manier om een ​​steeds groter wordend deel van uitzonderlijke bedrijven te bezitten. 

En zoals een zwoele Mae West ons verzekerde: “Te veel van het goede kan…​ geweldig zijn! “


    Hieronder geven we een lijst van onze vijftien gewone aandeleninvesteringen die aan het eind van het jaar onze grootste marktwaarde waren. We sluiten onze Kraft Heinz-holding - 325.442.152 aandelen - uit omdat Berkshire deel uitmaakt van een controlegroep en daarom die investering moet verwerken volgens de “equity” -methode. Berkshire heeft op de balans de Kraft Heinz-belang met een GAAP-cijfer van $ 13,3 miljard, een bedrag dat het aandeel van Berkshire in de gecontroleerde nettowaarde van Kraft Heinz op 31 december 2020 vertegenwoordigt. Houd er echter rekening mee dat de marktwaarde van onze aandelen op die datum slechts $ 11,3 miljard was. 

    A Tale of Two Cities 

Succesverhalen zijn er in overvloed in heel Amerika. Sinds de geboorte van ons land zijn er individuen met een idee, ambitie en vaak met slechts een schijntje kapitaal erin geslaagd hun dromen te overtreffen door iets nieuws te creëren of door de ervaring van de klant te verbeteren met iets ouds. 

Charlie en ik reisden door het land om ons bij veel van deze personen of hun families te voegen. Aan de westkust begonnen we de routine in 1972 met de aankoop van See's Candy. Een volle eeuw geleden wilde Mary See een eeuwenoud product afleveren dat ze opnieuw had uitgevonden met speciale recepten. Toegevoegd aan haar businessplan waren bijzondere winkels bemand door vriendelijke verkopers. Haar eerste kleine verkooppunt in Los Angeles leidde uiteindelijk tot honderden winkels, verspreid over het westen.

Vandaag de dag blijven de creaties van mevrouw See klanten in verrukking brengen en bieden ze tegelijkertijd levenslange werkgelegenheid voor duizenden vrouwen en mannen. Het is de taak van Berkshire om zich simpelweg niet te bemoeien met het succes van het bedrijf. Wanneer een bedrijf een niet-essentieel consumentenproduct vervaardigt en distribueert, is de klant de baas. En na 100 jaar blijft de boodschap van de klant aan Berkshire duidelijk: “Don’t mess with my candy.” (De website is; probeer de brosse pinda.)

    Laten we over het continent naar Washington, DC verhuizen. In 1936 raakte Leo Goodwin, samen met zijn vrouw, Lillian, ervan overtuigd dat autoverzekeringen - een gestandaardiseerd product dat gewoonlijk bij agenten wordt gekocht - rechtstreeks tegen een veel lagere prijs verkocht konden worden. Gewapend met $ 100.000, nam het paar gigantische verzekeraars aan die 1.000 keer of meer hun kapitaal in bezit hadden. 

Overheidswerknemersverzekeringsmaatschappij (later afgekort tot GEICO) was onderweg. 

Bij toeval werd ik 70 jaar geleden blootgesteld aan het potentieel van het bedrijf. Het werd meteen mijn eerste liefde (van een investeringssoort). U kent de rest van het verhaal: Berkshire werd uiteindelijk de 100% eigenaar van GEICO, dat op 84-jarige leeftijd de visie van Leo en Lillian voortdurend aan het verfijnen is, maar niet verandert.

Er is echter een verandering opgetreden in de grootte van het bedrijf. In 1937, het eerste volledige jaar dat het bedrijf actief was, verdiende GEICO $ 238.288 aan zaken. Vorig jaar was dat $ 35 miljard.


    Tegenwoordig, met veel financiën, media, overheid en technologie in kustgebieden, is het gemakkelijk om de vele wonderen die in Midden-Amerika plaatsvinden over het hoofd te zien. Laten we ons concentreren op twee gemeenschappen die prachtige illustraties bieden van het talent en de ambitie die in ons land bestaan. 

Het zal je niet verbazen dat ik met Omaha begin. 

In 1940 besloot Jack Ringwalt, afgestudeerd aan de Central High School van Omaha (ook de alma mater van Charlie, mijn vader, mijn eerste vrouw, onze drie kinderen en twee kleinkinderen), een eigendoms- / ongevallenverzekeringsmaatschappij op te richten, gefinancierd door $ 125.000 aan kapitaal.

Jacks droom was belachelijk en vereiste zijn pipsqueak-operatie - ietwat pompeus gedoopt als National Indemnity - om te concurreren met gigantische verzekeraars, die allemaal met overvloedig kapitaal opereerden. Bovendien waren die concurrenten stevig verankerd in landelijke netwerken van goed gefinancierde en lang gevestigde lokale agenten. Volgens het plan van Jack zou National Indemnity, in tegenstelling tot GEICO, zelf alle instanties gebruiken die zich verwaardigden om het te accepteren en bijgevolg geen kostenvoordeel genieten bij het verwerven van zaken. Om die formidabele handicaps te overwinnen, concentreerde National Indemnity zich op "odd-ball" -risico's, die door de "grote jongens" als onbelangrijk werden beschouwd. En, onwaarschijnlijk, is de strategie geslaagd.

Jack was eerlijk, slim, aardig en een beetje eigenzinnig. In het bijzonder had hij een hekel aan toezichthouders. Als hij af en toe geïrriteerd raakte aan hun toezicht, voelde hij de drang om zijn bedrijf te verkopen.

    Gelukkig was ik bij een van die gelegenheden in de buurt. Jack vond het een goed idee om bij Berkshire te komen, en we sloten een deal in 1967, waarbij we 15 minuten nodig hadden om een ​​handdruk te krijgen. Ik heb nooit om een ​​audit gevraagd. 

Vandaag is National Indemnity het enige bedrijf ter wereld dat bereid is bepaalde gigantische risico's te verzekeren. En ja, het blijft gevestigd in Omaha, een paar kilometer van het thuiskantoor van Berkshire. 

In de loop der jaren hebben we vier extra bedrijven gekocht van Omaha-families, waarvan de bekendste Nebraska Furniture Mart ("NFM") is. De oprichter van het bedrijf, Rose Blumkin ("mevrouw B"), arriveerde in 1915 in Seattle als een Russische emigrant, die geen Engels kon lezen of spreken. Ze vestigde zich enkele jaren later in Omaha en had in 1936 $ 2500 gespaard waarmee ze een meubelwinkel kon beginnen.

Concurrenten en leveranciers negeerden haar, en een tijdlang leek hun oordeel juist: de Tweede Wereldoorlog stopte haar bedrijf en tegen het einde van 1946 was het nettovermogen van het bedrijf gegroeid tot slechts $ 72.264. Contant geld, zowel in de kassa als in de storting, bedroeg in totaal $ 50 (dat is geen typfout).

    Een waardevol bezit werd echter niet opgenomen in de cijfers van 1946: Louie Blumkin, de enige zoon van mevrouw B, was na vier jaar in het Amerikaanse leger weer bij de winkel gekomen. Louie vocht op het Omaha-strand in Normandië na de invasie van D-Day, verdiende een Purple Heart voor verwondingen opgelopen in de Slag om de Ardennen en zeilde uiteindelijk naar huis in november 1945. 

Toen mevrouw B en Louie eenmaal herenigd waren, was NFM niet meer te stoppen. Gedreven door hun droom werkten moeder en zoon dagen, nachten en weekenden. Het resultaat was een wonder in de detailhandel.

In 1983 had het paar een bedrijf opgericht ter waarde van $ 60 miljoen. Dat jaar, op mijn verjaardag, kocht Berkshire 80% van NFM, wederom zonder audit. Ik rekende op familieleden van Blumkin om het bedrijf te runnen; de derde en vierde generatie doen dat vandaag. Mevrouw B, moet worden opgemerkt, werkte dagelijks tot ze 103 was - een belachelijk vroegtijdige pensioengerechtigde leeftijd, zoals beoordeeld door Charlie en mij. 

NFM is nu eigenaar van de drie grootste winkels voor woninginrichting in de VS. Elk van hen vestigde een verkooprecord in 2020, een prestatie die werd bereikt ondanks de sluiting van de winkels van NFM gedurende meer dan zes weken vanwege COVID-19. 

Een post-script van dit verhaal zegt het al: als de grote familie van mevrouw B samenkwam voor vakantiemaaltijden, vroeg ze altijd of ze een lied zouden zingen voordat ze gingen eten. Haar selectie veranderde nooit: Irving Berlin's 'God Bless America’.

    Laten we iets naar het oosten gaan, naar Knoxville, de derde grootste stad van Tennessee. Daar heeft Berkshire eigendom in twee opmerkelijke bedrijven: Clayton Homes (100% eigendom) en Pilot Travel Centers (nu 38% eigendom, maar op weg naar 80% in 2023). 

Elk bedrijf werd opgericht door een jonge man die was afgestudeerd aan de Universiteit van Tennessee en in Knoxville bleef wonen. Geen van beiden had een betekenisvol kapitaal, noch rijke ouders. 

Maar wat dan nog? Tegenwoordig hebben Clayton en Pilot elk een jaarlijkse winst vóór belastingen van meer dan $ 1 miljard. Samen hebben ze ongeveer 47.000 mannen en vrouwen in dienst.

Jim Clayton richtte, na verschillende andere zakelijke ondernemingen, Clayton Homes op met een klein budget in 1956, en "Big Jim" Haslam startte in 1958 wat Pilot Travel Centers werden door een tankstation te kopen voor $ 6.000. Elk van de mannen bracht later een zoon in het bedrijf met dezelfde passie, waarden en hersens als zijn vader. Soms is er een magie aan genen. 

"Grote Jim" Haslam, nu 90, heeft onlangs een inspirerend boek geschreven waarin hij vertelt hoe Jim Clayton's zoon, Kevin, de Haslams aanmoedigde om een ​​groot deel van Pilot aan Berkshire te verkopen. Elke winkelier weet dat tevreden klanten de beste verkopers van een winkel zijn. Dat klopt ook wanneer bedrijven van eigenaar wisselen.

    Wanneer je de volgende keer over Knoxville of Omaha vliegt, stel dan je hoed op voor de Claytons, Haslams en Blumkins en voor het leger van succesvolle ondernemers die elk deel van ons land bevolken. Deze bouwers hadden het Amerikaanse raamwerk voor welvaart nodig - een uniek experiment toen het werd gemaakt in 1789 - om hun potentieel te bereiken. Op zijn beurt had Amerika burgers zoals Jim C., Jim H., mevrouw B en Louie nodig om de wonderen te volbrengen die onze grondleggers zochten. 

Tegenwoordig doen veel mensen soortgelijke wonderen over de hele wereld en creëren ze een verspreiding van welvaart die de hele mensheid ten goede komt. In zijn korte 232-jarige bestaan ​​is er echter geen incubator geweest voor het ontketenen van menselijk potentieel zoals Amerika. Ondanks enkele ernstige onderbrekingen is de economische vooruitgang van ons land adembenemend.

Afgezien daarvan behouden we ons grondwettelijke streven om 'een meer volmaakte unie' te worden. De vooruitgang op dat front is traag, ongelijk en vaak ontmoedigend. We hebben echter vooruitgang geboekt en zullen dat blijven doen. 

Onze niet-aflatende conclusie: gok nooit tegen Amerika.

Het Berkshire Partnership 

Berkshire is een onderneming in Delaware en onze bestuurders moeten de staatswetten naleven. Onder hen is een vereiste dat bestuursleden moeten handelen in het beste belang van de onderneming en haar aandeelhouders. Onze directeuren omarmen die leer. 

Bovendien willen de directeuren van Berkshire natuurlijk dat het bedrijf zijn klanten in verrukking brengt, de talenten van zijn 360.000 medewerkers ontwikkelt en beloont, zich eervol gedraagt ​​tegenover geldschieters en wordt beschouwd als een goede burger van de vele steden en staten waarin we actief zijn. We waarderen deze vier belangrijke kiesdistricten.

Geen van deze groepen heeft echter een stem bij het bepalen van zaken als dividenden, strategische richting, CEO-selectie of acquisities en desinvesteringen. Dergelijke verantwoordelijkheden vallen uitsluitend bij de directeuren van Berkshire, die getrouw de langetermijnbelangen van de onderneming en haar eigenaren moeten vertegenwoordigen. 

Naast de wettelijke vereisten voelen Charlie en ik een bijzondere verplichting jegens de vele individuele aandeelhouders van Berkshire. Een beetje persoonlijke geschiedenis kan u helpen onze ongebruikelijke gehechtheid te begrijpen en hoe deze ons gedrag vormgeeft.

Vóór mijn Berkshire-jaren beheerde ik geld voor veel individuen door middel van een reeks partnerschappen, waarvan de eerste drie in 1956 werden opgericht. Na verloop van tijd werd het gebruik van meerdere entiteiten onpraktisch en in 1962 voegden we 12 partnerschappen samen tot één enkele eenheid. , Buffett Partnership Ltd. (“BPL").

Tegen dat jaar was vrijwel al mijn eigen geld, en ook dat van mijn vrouw, geïnvesteerd naast de fondsen van mijn vele commanditaire vennoten. Ik heb geen salaris of vergoedingen ontvangen. In plaats daarvan werd ik als algemeen vennoot alleen door mijn commanditaire vennoten gecompenseerd nadat ze een rendement boven een jaarlijkse drempel van 6% hadden behaald. Als het rendement dat niveau niet zou halen, moest het tekort worden overgedragen met mijn aandeel in de toekomstige winst. (Gelukkig is dat nooit gebeurd: het rendement van het partnerschap was altijd hoger dan de 6% "bogey".) Naarmate de jaren verstreken, werd een groot deel van de middelen van mijn ouders, broers en zussen, tantes, ooms, neven en schoonfamilies geïnvesteerd in de vennootschap.

Charlie vormde zijn partnerschap in 1962 en werkte zoals ik deed. We hadden geen van beiden institutionele investeerders, en heel weinig van onze partners waren financieel gesofisticeerd. De mensen die zich bij onze ondernemingen aansloten, vertrouwden er eenvoudigweg op dat wij hun geld zouden behandelen zoals wij het onze behandelden. Deze individuen - hetzij intuïtief, hetzij door te vertrouwen op het advies van vrienden - kwamen terecht tot de conclusie dat Charlie en ik een extreme afkeer hadden van permanent kapitaalverlies en dat we hun geld niet zouden hebben geaccepteerd tenzij we verwachtten dat we er redelijk goed mee zouden doen.

Ik kwam in de bedrijfsvoering terecht nadat BPL in 1965 de controle over Berkshire had verworven. Nog later, in 1969, besloten we BPL te ontbinden. Na het einde van het jaar verdeelde het partnerschap pro rata al zijn contanten, samen met drie aandelen, waarvan de grootste naar waarde het belang van 70,5% van BPL in Berkshire was. 

Charlie, ondertussen, beëindigde zijn operatie in 1977. Een van de activa die hij aan partners verdeelde, was een groot belang in Blue Chip Stamps, een bedrijf waar zijn maatschap, Berkshire en ik gezamenlijk de controle over hadden. Blue Chip behoorde ook tot de drie aandelen die mijn partnerschap bij de ontbinding had verdeeld.

In 1983 fuseerden Berkshire en Blue Chip, waardoor het aantal geregistreerde aandeelhouders van Berkshire werd uitgebreid van 1.900 naar 2.900. Charlie en ik wilden dat iedereen - oude, nieuwe en toekomstige aandeelhouders - op één lijn zat. 

Daarom heeft het jaarverslag van 1983 - van tevoren - de 'belangrijkste zakelijke principes' van Berkshire uiteengezet. Het eerste principe begon: "Hoewel onze vorm zakelijk is, is onze houding partnerschap." Dat bepaalde onze relatie in 1983; het definieert het vandaag. Charlie en ik - en ook onze directeuren - geloven dat deze uitspraak Berkshire nog vele decennia goed zal dienen.

Het eigendom van Berkshire ligt nu in vijf grote ‘emmers’, waarvan er een door mij wordt bezet als een soort ‘oprichter’. 

Die emmer zal zeker leeg raken, aangezien de aandelen die ik bezit jaarlijks worden verdeeld onder verschillende filantropie . 

Twee van de overige vier emmers worden gevuld door institutionele beleggers, die elk met andermans geld omgaan. Dat is echter waar de gelijkenis tussen die emmers eindigt:
hun investeringsprocedures kunnen niet meer verschillen.

In één institutioneel segment bevinden zich indexfondsen, een groot en explosief groeiend segment van de beleggingswereld. Deze fondsen bootsen eenvoudig de index na die ze volgen. De favoriet van indexbeleggers is de S&P 500, waarvan Berkshire een onderdeel is. Indexfondsen, zo moet worden benadrukt, bezitten Berkshire-aandelen simpelweg omdat ze daartoe verplicht zijn. Ze zijn op automatische piloot, kopen en verkopen alleen voor "wegingsdoeleinden". 

In de andere institutionele emmer bevinden zich professionals die het geld van hun klanten beheren, of die fondsen nu toebehoren aan vermogende individuen, universiteiten, gepensioneerden of wie dan ook. Deze professionele managers hebben een mandaat om fondsen van de ene investering naar de andere te verplaatsen op basis van hun oordeel over waardering en vooruitzichten. Dat is een eervolle, maar moeilijke bezigheid.

    Wij werken graag voor deze “actieve” groep, terwijl ze ondertussen op zoek gaan naar een betere plek om de gelden van hun cliënteel in te zetten. Sommige managers zijn zeker gericht op de lange termijn en handelen zeer zelden. Anderen gebruiken computers die algoritmen gebruiken die de aan- of verkoop van aandelen in een nanoseconde kunnen leiden. Sommige professionele beleggers zullen komen en gaan op basis van hun macro-economische oordelen. 

Onze vierde categorie bestaat uit individuele aandeelhouders die op dezelfde manier opereren als de actieve institutionele managers die ik zojuist heb beschreven. Deze eigenaren beschouwen hun Berkshire-aandelen begrijpelijkerwijs als een mogelijke financieringsbron wanneer ze een andere investering zien die hen enthousiast maakt. We hebben geen ruzie met die houding, die vergelijkbaar is met de manier waarop we kijken naar enkele van de aandelen die we bezitten bij Berkshire.

    Dat alles gezegd hebbende, Charlie en ik zouden minder dan menselijk zijn als we geen speciale verwantschap zouden voelen met onze vijfde emmer: de meer dan een miljoen individuele investeerders die er gewoon op vertrouwen dat we hun belangen behartigen, wat de toekomst ook mag brengen. Ze hebben zich bij ons aangesloten zonder de intentie om te vertrekken, met een mentaliteit die vergelijkbaar is met die van onze oorspronkelijke partners. Inderdaad, veel investeerders uit onze jaren van partnerschap, en / of hun nakomelingen, blijven substantiële eigenaren van Berkshire.

Een prototype van die veteranen is Stan Truhlsen, een opgewekte en genereuze Omaha-oogarts en persoonlijke vriend, die op 13 november 2020 100 werd. In 1959 vormde Stan, samen met 10 andere jonge Omaha-artsen, een partnerschap met mij. De doktoren noemden hun onderneming op creatieve wijze Emdee, Ltd. Jaarlijks vergezelden ze mijn vrouw en mij voor een feestelijk diner bij ons thuis. 

Toen ons partnerschap in 1969 zijn Berkshire-aandelen verdeelde, hielden alle artsen de aandelen die ze hadden ontvangen. Ze kenden misschien niet de ins en outs van beleggen of boekhouden, maar ze wisten wel dat ze bij Berkshire als partners zouden worden behandeld.

Twee van Stan's kameraden uit Emdee zijn nu in de negentig en houden nog steeds aandelen in Berkshire. De verbazingwekkende duurzaamheid van deze groep - samen met het feit dat Charlie en ik respectievelijk 97 en 90 zijn - levert een interessante vraag op: zou het kunnen dat Berkshire-eigendom een ​​lang leven bevordert?

    De ongebruikelijke en gewaardeerde familie van individuele aandeelhouders van Berkshire kan bijdragen aan uw begrip van onze onwil tegenover Wall Street-analisten en institutionele beleggers. We hebben al de investeerders die we willen en denken niet dat ze per saldo opgewaardeerd zouden worden door vervangingen. 

Er zijn slechts een beperkt aantal zetels - dat wil zeggen uitstaande aandelen - beschikbaar voor eigendom van Berkshire. En we houden erg van de mensen die ze al bezetten. 

Uiteraard zal er wat omzet in “partners” plaatsvinden. Charlie en ik hopen echter dat het minimaal zal zijn. Wie zoekt tenslotte snelle omzet in vrienden, buren of huwelijk?

In 1958 schreef Phil Fisher een prachtig boek over beleggen. Daarin stelde hij het runnen van een beursgenoteerd bedrijf analoog aan het managen van een restaurant. Als u op zoek bent naar diners, zei hij, kunt u een klantenkring aantrekken en bloeien met hamburgers geserveerd met een cola of een Franse keuken vergezeld van exotische wijnen. Maar u moet niet, waarschuwde Fisher, grillig van de ene naar de andere overschakelen: uw boodschap aan potentiële klanten moet consistent zijn met wat ze zullen aantreffen bij het betreden van uw pand. 

Bij Berkshire serveren we al 56 jaar hamburgers en cola. We koesteren de klantenkring die dit tarief heeft aangetrokken.

    De tientallen miljoenen andere investeerders en speculanten in de Verenigde Staten en elders hebben een breed scala aan aandelenkeuzes die bij hun smaak passen. Ze zullen CEO's en marktgoeroes vinden met verleidelijke ideeën. Als ze prijsdoelen, beheerde inkomsten en 'verhalen' willen, zullen ze geen gebrek hebben aan vrijers. “Technici” zullen hen vol vertrouwen instrueren over wat sommigen wiebelen op een kaart voorspellen voor de volgende zet van een aandeel. De oproepen tot actie zullen nooit stoppen.

Veel van die investeerders, moet ik toevoegen, zullen het redelijk goed doen. Het bezit van aandelen is tenslotte een spel met een “positieve som”. Inderdaad, een geduldige en nuchter aap, die een portfolio opbouwt door 50 darts te gooien naar een bord met alle S&P 500, zal - na verloop van tijd - dividenden en vermogenswinsten genieten, net zo lang als hij nooit in de verleiding komt om veranderingen aan te brengen. in de oorspronkelijke ‘selecties'.

    Productieve activa zoals boerderijen, onroerend goed en, ja, bedrijfseigendom produceren rijkdom - veel ervan. De meeste eigenaren van dergelijke eigendommen zullen worden beloond. Het enige dat nodig is, is het verstrijken van de tijd, een innerlijke rust, ruime diversificatie en een minimalisering van transacties en kosten. Toch mogen investeerders nooit vergeten dat hun uitgaven het inkomen van Wall Street zijn. En, in tegenstelling tot mijn aap, werken Wall Streeters niet voor pinda's. 

Als er stoelen vrijkomen in Berkshire - en we hopen dat het er maar weinig zijn - willen we dat ze bezet worden door nieuwkomers die begrijpen en verlangen naar wat we te bieden hebben. Na decennia van management zijn Charlie en ik nog steeds niet in staat om resultaten te beloven. We kunnen en zullen echter beloven u als partners te behandelen. 

En dat geldt ook voor onze opvolgers.

Een Berkshire nummer dat je zal verassen.

Onlangs hoorde ik een feit over ons bedrijf dat ik nooit had vermoed: Berkshire bezit in Amerika gevestigde eigendommen, fabrieken en apparatuur - het soort activa dat de 'zakelijke infrastructuur' van ons land vormt - met een GAAP-waardering die hoger is dan het bedrag dat eigendom is van een ander Amerikaans bedrijf. Berkshire's afgeschreven kosten van deze binnenlandse "vaste activa" bedragen $ 154 miljard. Volgende in de rij op deze lijst is AT&T, met materiële vaste activa van $ 127 miljard.

Ons leiderschap op het gebied van eigendom van vaste activa, moet ik hieraan toevoegen, duidt op zichzelf niet op een investeringstriomf. De beste resultaten worden bereikt bij bedrijven die minimale activa nodig hebben om zaken te doen met hoge marges - en die goederen of diensten aanbieden die hun verkoopvolume vergroten met slechts een kleine behoefte aan extra kapitaal. We hebben in feite een paar van deze uitzonderlijke bedrijven, maar ze zijn relatief klein en groeien op zijn best langzaam. 

Bedrijven met veel activa kunnen echter goede investeringen zijn. We zijn inderdaad heel blij met onze twee giganten - BNSF en BHE: in 2011, Berkshire's eerste volledige jaar dat ze eigenaar waren van BNSF, hadden de twee bedrijven een gezamenlijke winst van $ 4,2 miljard. In 2020, een moeilijk jaar voor veel bedrijven, verdiende het paar $ 8,3 miljard.

    BNSF en BHE zullen de komende decennia grote investeringsuitgaven vergen. Het goede nieuws is dat beide waarschijnlijk een passend rendement zullen opleveren op de incrementele investering. 

Laten we eerst naar BNSF kijken. Uw spoorweg vervoert ongeveer 15% van alle niet-lokale ton-mijlen (een ton vracht vervoerd over een mijl) aan goederen die in de Verenigde Staten worden vervoerd, of dit nu per spoor, vrachtwagen, pijpleiding, binnenvaartschip of vliegtuig is. Met een aanzienlijke marge overtreffen de ladingen van BNSF die van elke andere vervoerder. 

De geschiedenis van de Amerikaanse spoorwegen is fascinerend. Na ongeveer 150 jaar van waanzinnige bouw, bedrog, overbouw, faillissementen, reorganisaties en fusies, kwam de

spoorwegindustrie een paar decennia geleden eindelijk naar voren als volwassen en gerationaliseerd.

BNSF begon in 1850 met een lijn van 12 mijl in het noordoosten van Illinois. Tegenwoordig heeft het 390 antecedenten waarvan de spoorwegen zijn gekocht of samengevoegd. De uitgebreide afstamming van het bedrijf is uiteengezet op 

Berkshire verwierf BNSF begin 2010. Sinds onze aankoop heeft de spoorweg $ 41 miljard in vaste activa geïnvesteerd, een uitgave van $ 20 miljard meer dan zijn afschrijvingskosten. Spoorwegen is een buitensport, met kilometerslange treinen die verplicht zijn om betrouwbaar te werken in zowel extreme kou als hitte, omdat ze al die tijd alle soorten terrein tegenkomen, van woestijnen tot bergen. Er treden regelmatig grote overstromingen op. BNSF bezit 23.000 mijl spoor, verspreid over 28 staten, en moet alles besteden wat nodig is om de veiligheid en service in zijn uitgebreide systeem te maximaliseren.

Niettemin heeft BNSF aanzienlijke dividenden aan Berkshire uitgekeerd - in totaal $ 41,8 miljard. De spoorweg betaalt ons echter alleen wat overblijft nadat ze zowel aan de behoeften van haar bedrijf heeft voldaan als een kassaldo van ongeveer $ 2 miljard heeft behouden. Dit conservatieve beleid stelt BNSF in staat om tegen lage tarieven te lenen, onafhankelijk van enige garantie van haar schuld door Berkshire. 

Nog een woord over BNSF: vorig jaar hebben Carl Ice, de CEO, en zijn nummer twee, Katie Farmer, buitengewoon goed werk verricht door de uitgaven onder controle te houden terwijl ze een aanzienlijke teruggang in het bedrijfsleven doormaakten. Ondanks een daling van 7% in het volume van de vervoerde goederen, verhoogden de twee de winstmarge van BNSF zelfs met 2,9 procentpunten. Carl ging, zoals lang gepland, aan het einde van het jaar met pensioen en Katie nam het over als CEO. Uw spoorlijn is in goede handen.

BHE keert, in tegenstelling tot BNSF, geen dividend uit op zijn gewone aandelen, een hoogst ongebruikelijke praktijk in de elektriciteitssector. Dat Spartaanse beleid is het geval geweest gedurende onze 21 jaar dat we eigenaar waren. In tegenstelling tot spoorwegen hebben de elektriciteitsbedrijven in ons land een enorme make-over nodig, waarbij de uiteindelijke kosten enorm zullen zijn. De inspanning zal de komende decennia alle inkomsten van BHE opslokken. We verwelkomen de uitdaging en zijn van mening dat de extra investering op passende wijze zal worden beloond.

    Laat me je vertellen over een van de inspanningen van BHE: de toezegging van $ 18 miljard om een ​​aanzienlijk deel van het verouderde net dat nu elektriciteit door het Westen transporteert, te herwerken en uit te breiden. BHE begon dit project in 2006 en verwacht dat het voltooid zal zijn in 2030 - ja, 2030.

Door de komst van hernieuwbare energie werd ons project een maatschappelijke noodzaak. Historisch gezien bevond de op steenkool gebaseerde opwekking van elektriciteit die lange tijd heerste zich dicht bij enorme bevolkingscentra. De beste locaties voor de nieuwe wereld van wind- en zonne-energieopwekking bevinden zich echter vaak in afgelegen gebieden. Toen BHE de situatie in 2006 beoordeelde, was het geen geheim dat er enorm moest worden geïnvesteerd in westelijke transmissielijnen. 

Zeer weinig bedrijven of overheidsinstanties waren echter in de financiële positie om hun hand op te steken nadat ze de kosten van het project hadden berekend.

Opgemerkt moet worden dat het besluit van BHE om door te gaan was gebaseerd op zijn vertrouwen in de politieke, economische en gerechtelijke systemen van Amerika. Miljarden dollars moesten worden geïnvesteerd voordat er zinvolle inkomsten zouden vloeien. Transmissielijnen moesten de grenzen van staten en andere rechtsgebieden overschrijden, elk met zijn eigen regels en kiesdistricten. BHE zou ook moeten omgaan met honderden landeigenaren en ingewikkelde contracten moeten sluiten met zowel de leveranciers die hernieuwbare energie opwekten als de verre nutsbedrijven die de elektriciteit naar hun klanten zouden distribueren.  Tegenstrijdige belangen en verdedigers van de oude orde, samen met onrealistische visionairs die een ogenblikkelijk nieuwe wereld verlangden, moesten aan boord worden gebracht. 

Zowel verrassingen als vertragingen waren zeker. Even zeker was echter het feit dat BHE het managementtalent, de institutionele inzet en de financiële middelen had om zijn beloften na te komen. Hoewel het vele jaren zal duren voordat ons westelijke transmissieproject is voltooid, zijn we vandaag op zoek naar andere projecten van vergelijkbare omvang om aan te pakken. 

Wat de obstakels ook zijn, BHE zal een leider zijn in het leveren van steeds schonere energie.

De jaarlijkse meeting

Vorig jaar, op 22 februari, schreef ik je over onze plannen voor een gala-jaarvergadering. Binnen een maand was het schema weggegooid. 

Onze thuiskantoorgroep, geleid door Melissa Shapiro en Marc Hamburg, de CFO van Berkshire, hergroepeerde zich snel. Wonder boven wonder werkten hun improvisaties. Greg Abel, een van de vice-voorzitters van Berkshire, voegde zich bij me op het podium tegenover een donkere arena, 18.000 lege stoelen en een camera. Er was geen repetitie: Greg en ik kwamen ongeveer 45 minuten voor 'showtime' aan. 

Debbie Bosanek, mijn ongelooflijke assistent die 47 jaar geleden op 17-jarige leeftijd bij Berkshire kwam, had ongeveer 25 dia's gemaakt met verschillende feiten en cijfers die ik thuis had verzameld. Een anoniem maar zeer bekwaam team van computer- en camera-operators projecteerde de dia's in de juiste volgorde op het scherm.

Yahoo streamde het verslag naar een internationaal publiek van recordformaat. Becky Quick van CNBC, opererend vanuit haar huis in New Jersey, selecteerde vragen uit duizenden die aandeelhouders eerder hadden ingediend of die kijkers haar hadden gemaild tijdens de vier uur dat Greg en ik op het podium stonden. See's brosse pinda's en fudge voorzagen ons, samen met Coca-Cola, van voedsel. 

Dit jaar, op 1 mei, zijn we van plan om nog een stapje verder te gaan. Nogmaals, we zullen vertrouwen op Yahoo en CNBC om foutloos te presteren. Yahoo gaat live om 13.00 uur Eastern Daylight Time ("EDT"). Navigeer gewoon naar

Onze formele vergadering begint om 17.00 uur EDT en eindigt om 17.30 uur. Eerder, tussen 13.30 en 17.00 uur, zullen we uw vragen beantwoorden zoals door Becky is doorgegeven. Zoals altijd zullen we geen voorkennis hebben over welke vragen zullen worden gesteld. 

Stuur uw zingers naar Yahoo rondt de zaken af ​​na 5.30 uur.

En nu - tromgeroffel, alstublieft - een verrassing. Dit jaar zal onze bijeenkomst plaatsvinden in …. Los Angeles. en Charlie zal met mij op het podium staan ​​en antwoorden en observaties geven gedurende de 3,5 uur durende vraagperiode. Ik heb hem vorig jaar gemist en, belangrijker nog, je hebt hem duidelijk gemist. Onze andere onschatbare vice-voorzitters, Ajit Jain en Greg Abel, zullen bij ons zijn om vragen te beantwoorden die betrekking hebben op hun domeinen. 

Doe mee via Yahoo. Richt je echt moeilijke vragen aan Charlie! We zullen plezier hebben, en we hopen dat jij dat ook zult doen. 

Beter nog, natuurlijk, zal de dag zijn waarop we u van aangezicht tot aangezicht zien. 

Ik hoop en verwacht dat het in 2022 zal zijn. De inwoners van Omaha, onze exposerende dochterondernemingen en wij allemaal op het thuiskantoor kunnen niet wachten om u terug te halen voor een oprechte jaarlijkse bijeenkomst, in Berkshire-stijl.

27 februari 2021 Warren E. Buffett Voorzitter van de raad van bestuur