Monday, April 13, 2099

Valuation of all stocks listed in Holland AEX All Share AAX: Benjamin Graham Defensive Investor method

Warren Buffett: "Well, start with the A’s." Click on the companies below for Graham Evaluation:

Aalberts Industries AEX:AALB, NL0000852564
ABN AMRO AEX:ABN48 NL0011540547
Accell Group AEX:ACCEL NL0009767532
Ahold Koninklijke AEX:AH, NL0010672325
Accsys Technologies AEX:AXS, GB00BQQFX454: Too small, making a loss, but growing sales.
Aegon AEX:AGN, NL0000303709
Air France-KLM PSE:AF, FR0000031122
Akzo Nobel AEX:AKZA NL0000009132
Altice AEX:ATC, NL0011333752
AMG Advanced Metallurgical Group NV 2018
Amsterdam Commodities AEX:ACOMO NL0000313286
AND International Publishers
Apollo Alternative Assets AEX:AAA1, GB00B15Y0C52
Aperam AEX:APAM LU0569974404
Arcadis AEX:ARCAD, NL0006237562
ArcelorMittal AEX:MT, LU0323134006
ASM International AEX:ASM NL0000334118 2018
ASML Holding NV
ASR Nederland a buy under 30 Euros?
Batenburg Techniek
BAM Koninklijke Groep 
Basic Fit ?! don't buy above 7,50
BE Semiconductor Industries AEX:BESI, NL0000339760
Beter Bed Holding AEX:BBED, NL0000339703

Berkshire Hathway run by Warren Buffett

Bever Holding: Small real estate fund, neg. cash flow, selling at 3,8 under 5,5 Euro book value. Plans to make money in near future. Buy?
BinckBank buy under 3 Euros
Boskalis Westminster Koninklijke AEX:BOKA, NL0000852580
Boussard & Gavaudan Holding Ltd. An expensive hedge fund.
Brill, Koninklijke kopen onder 22 Euro
Brunel International AEX: BRNL, NL0010776944
Coca-Cola European Partners
Corbion AEX:CRBN, NL0010583399
Core Laboratories AEX:CLB, NL0000200384
Ctac buy under €3,20
Curetis loss making biotech company = too difficult pile. Price fell from 7,14 to 5 June 2016-June 2017
Docdata: Now a  holding for the Internet of Cars app, under construction.
Delta Lloyd now part of NN Group.
DPA Groep N.V. buy at €1,4
DSM Koninklijke don't buy over 40 Euros
Esperite: Stem Cell Bank losing money hand over fist. Price fell from 3 to 0,70 June 2016-17
Eurocastle NPL Non Performing Loans in Italy 10% dividend FFO Funds From Operations pretty good, selling at 8,55 which is 7% under Net Asset Value
Eurocommercial Properties: Buy under 40?
Euronext buy at €30
Fagron compounding 
ForFarmers a Graham Defensive Pick up to €6,50
Flow Traders outside my circle of competence, seems like a buy under €30
Fugro's Graham Value has decreased, buy at €10?
Gemalto buy under €35
Galapagos is a clinical-stage biotechnology company, not profitable (yet?).
GrandVision : Don't buy over €20
Groothandelsgebouwen N.V. buy under €50
HAL Trust
Headfirst Source part of Value8 holding. Figures? Earnings 2017 before Amortization 0,30?
Heijmans losing money check August 17 2017
Heineken, buy under 60?
Holland Colours buy under €70
Hunter Douglas, good balance sheet, buy if under €70
Hydratec buy at 55 sell at 65
ICT Group NV buy under 9 Euros
IEX Group Sales 2m, losses 600k, not for the defensive investor
IMCD buy under 35 Euros
ING Bank buy under 15 Euros
Intertrust too little history: Earnings per share 2016 Euro 1,3 x 15 = 19,5 Euros: Price = 19,86 Euros
Inverko used to be Newconomy, is for sale, garbage (disposal) Price = 0,60 Euros
Kardan made a loss 5 out of the last 5 years including 2016 and first Q 2017. Almost bankrupt?
KAS BANK cheap now under 10 Euros ?
Kendrion buy at 25 Euros
Kiadis Pharma bleeder, not for Defensive Investor, no sales
Klepierre French Retail Real Estate 5% dividend
KPN not for the Graham Defensive Investor
Porceleyne Fles Koninklijke Check under 5 Euros.
K. VolkerWessels check after August 31st, 2017
K. VOPAK buy under 35
K. Wessanen 
K. VolkerWessels
Lavide taking over childcare company sept 2017 
Lucas Bols buy under €15
Nedsense lege beurshuls prijs 5,6x intrinsieke waarde
New Sources Energy fraud
Neways electronic manufacturing services (EMS)
NN Group NV buy now under €40?
Novisource turnaround
NSI Nieuwe Steen Investments HNK = Het Nieuwe Kantoor
Nedap NV Nederlandsche Apparatenfabriek
OCI NV buy under 16 Euros
Oranjewoud not a Defensive stock...
Pharming back of the envelope math
Philips Electronics buy around 20?
Philips Lighting
Probiodrug loss making biotech, not a stock for the Defensive Investor
Refresco Group  buy around 12 Euros?
RELX Group (formerly Reed Elsevier)
RoodMicrotec shareholder financed
Royal Dutch Shell
SBM Offshore 
Sif Holding
Stern Groep buy under 25 Euros? making a loss, not for the Defensive Investor. Prijs 10x verkoop.
Tetragon investment fund including CLO (Collateralized Loan Obligations) NAV $20, price $12,44
Thunderbird Resorts: Negative book value and losing money.
TIE Kinetix Shares Outstanding: 2013:933 2014:1127 2015:1227 2016:1830
TKH Group
Unibail Rodamco a buy?
Unilever after Kraft Heinz bid
Value8 Rat in mi Kitchen
Van Lanschot
Vastned Retail check after share buybacks May 15th
VNC = too difficult pile: Geert Schaaij + Selwyn Duijvestijn 
Volta Finance fund including CLO (Collateralized Loan Obligations)
Wereldhave, buy?
Wolters Kluwer
Yatra Capital Indian Real Estate, losing money, stopping? Book 7,5 E, Price 5,75 E.

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Wednesday, April 18, 2018

Progress, precision and profit. Elon Musk's 3 Ps

First, congratulations are in order! We have now completed our third full week of producing over 2000 Model 3 vehicles. The first week was 2020, the second was 2070 and we just completed 2250 last week, along with 2000 Model S/X vehicles.
This is more than double Tesla’s weekly production rate last year and an amazing feat in the face of many challenges! It is extremely rare for an automotive company to grow the production rate by over 100% from one year to the next. Moreover, there has simultaneously been a significant improvement in quality and build accuracy, which is reflected in positive owner feedback.
Starting today at Giga and tomorrow at Fremont, we will be stopping for three to five days to do a comprehensive set of upgrades. This should set us up for Model 3 production of 3000 to 4000 per week next month.
Another set of upgrades starting in late May should be enough to unlock production capacity of 6000 Model 3 vehicles per week by the end of June. Please note that all areas of Tesla and our suppliers will be required to demonstrate a Model 3 capacity of ~6000/week by building 850 sets of car parts in 24 hours no later than June 30th.
Any Tesla department or supplier that is unable to do this will need to have a very good explanation why not, along with a plan for fixing the problem and present that to me directly. If anyone needs help achieving this, please let me know as soon as possible. We are going to find a way or make a way to get there.
The reason that the burst-build target rate is 6000 and not 5000 per week in June is that we cannot have a number with no margin for error across thousands of internally and externally produced parts and processes, amplified by a complex global logistics chain. Actual production will move as fast as the least lucky and least well-executed part of the entire Tesla production/supply chain system.
By having a Model 3 subsystem burst-build requirement of 6k by the end of June, we will lay the groundwork for achieving a steady 6k/week across the whole Model 3 system a few months later.
As part of the drive towards 6k, all Model 3 production at Fremont will move to 24/7operations. This means that we will be adding another shift to general assembly, body and paint. Please refer anyone you know who you think meets the Tesla bar for talent, drive and trust. Between Fremont and Giga, Tesla will be adding about 400 people per week for several weeks.
Most of the design tolerances of the Model 3 are already better than any other car in the world. Soon, they will all be better. This is not enough. We will keep going until the Model 3 build precision is a factor of ten better than any other car in the world. I am not kidding.
Our car needs to be designed and built with such accuracy and precision that, if an owner measures dimensions, panel gaps and flushness, and their measurements don’t match the Model 3 specs, it just means that their measuring tape is wrong.
Some parts suppliers will be unwilling or unable to achieve this level of precision. I understand that this will be considered an unreasonable request by some. That’s ok, there are lots of other car companies with much lower standards. They just can’t work with Tesla.
A fair criticism leveled at Tesla by outside critics is that you’re not a real company unless you generate a profit, meaning simply that revenue exceeds costs. It didn’t make sense to do that until reaching economies of scale, but now we are there.
Going forward, we will be far more rigorous about expenditures. I have asked the Tesla finance team to comb through every expense worldwide, no matter how small, and cut everything that doesn’t have a strong value justification.
All capital or other expenditures above a million dollars, or where a set of related expenses may accumulate to a million dollars over the next 12 months, should be considered on hold until explicitly approved by me. If you are the manager responsible, please make sure you have a detailed, first principles understanding of the supplier quote, including every line item of parts & labor, before we meet.
I have been disappointed to discover how many contractor companies are interwoven throughout Tesla. Often, it is like a Russian nesting doll of contractor, subcontractor, sub-subcontractor, etc. before you finally find someone doing actual work. This means a lot of middle-managers adding cost but not doing anything obviously useful. Also, many contracts are essentially open time & materials, not fixed price and duration, which creates an incentive to turn molehills into mountains, as they never want to end the money train.
There is a very wide range of contractor performance, from excellent to worse than a drunken sloth. All contracting companies should consider the coming week to be a final opportunity to demonstrate excellence. Any that fail to meet the Tesla standard of excellence will have their contracts ended on Monday.
Btw, here are a few productivity recommendations:
– Excessive meetings are the blight of big companies and almost always get worse over time. Please get of all large meetings, unless you’re certain they are providing value to the whole audience, in which case keep them very short.
– Also get rid of frequent meetings, unless you are dealing with an extremely urgent matter. Meeting frequency should drop rapidly once the urgent matter is resolved.
– Walk out of a meeting or drop off a call as soon as it is obvious you aren’t adding value. It is not rude to leave, it is rude to make someone stay and waste their time.
– Don’t use acronyms or nonsense words for objects, software or processes at Tesla. In general, anything that requires an explanation inhibits communication. We don’t want people to have to memorize a glossary just to function at Tesla.
– Communication should travel via the shortest path necessary to get the job done, not through the “chain of command”. Any manager who attempts to enforce chain of command communication will soon find themselves working elsewhere.
– A major source of issues is poor communication between depts. The way to solve this is allow free flow of information between all levels. If, in order to get something done between depts, an individual contributor has to talk to their manager, who talks to a director, who talks to a VP, who talks to another VP, who talks to a director, who talks to a manager, who talks to someone doing the actual work, then super dumb things will happen. It must be ok for people to talk directly and just make the right thing happen.
– In general, always pick common sense as your guide. If following a “company rule” is obviously ridiculous in a particular situation, such that it would make for a great Dilbert cartoon, then the rule should change.
If there is something you think should be done to make Tesla execute better or allow you to look forward to coming to work more (same thing in the long term), please send a note to [redacted]
Thanks for being such a kickass team and accomplishing miracles every day. It matters. We are burning the midnight oil to burn the midnight oil.

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Wednesday, April 11, 2018

Advanced Metallurgical Group AMG intrinsic value

In the past year the stock price of AMG seems to have followed the price of lithium.

For most people in previews decades, lithium was either a treatment for brain disorders or a (related) song by Nirvana. 
Today, more and more people also know lithium-ion batteries, because of the proliferation of mobile devices such as smartphones, tablets and the expected growth in electric vehicles.
Below is the 2017-2018 Lithium price.
In the past few weeks the price has dipped down to around $12 000 per metric ton?, a level a bit higher that at the beginnning of 2017.

AMG went public in 2007 for 24 Euros and the price went up to 29 Euros on the first day and increased to 50 Euros within a year, allowing its biggest shareholder to sell at attractive prices:

Currently the company is firing on all cylinders, so in hindsight 2016's share price was not as expensive as I thought. 

Lithium mine and plants: Revenue? 180 000 metric tons @$800 (lithium concentrate not carbonate) per ton = $144m extra sales in 2018&2019, sales in 2017 $1060m. Expected increase is about 14% of sales.

Graham Defensive Analysis

SECTOR: [PASS] AMG is neither a technology nor financial Company, and therefore this methodology is applicable. 

SALES: [PASS]  The investor must select companies of "adequate size". This includes companies with annual sales greater than €260 million. AMG's sales of €1 060 million, based on 2017 sales, pass this test.

CURRENT RATIO: [FAIL] The current ratio must be greater than or equal to 2. Companies that meet this criterion are typically financially secure and defensive. AMG's current ratio €527m/€305m of 1.7 almost passes the test.

LONG-TERM DEBT IN RELATION TO NET CURRENT ASSETS: [FAIL] For industrial companies, long-term debt must not exceed net current assets (current assets minus current liabilities). Companies that meet this criterion display one of the attributes of a financially secure organization. The long-term debt for AMG is €368 million, while the net current assets are €222 million. AMG fails this test.

LONG-TERM EPS GROWTH: [FAIL] Companies must increase their EPS by at least 30% over a ten-year period and EPS must not have been negative for any year within the last 5 years. Companies with this type of growth tend to be financially secure and have proven themselves over time. AMG's EPS were negative in 2013, AMG fails this test.

EARNINGS YIELD: [FAIL] The Earnings/Price (inverse P/E) %, based on the lesser of the current Earnings Yield or the Yield using average earnings over the last 3 fiscal years, must be "acceptable", which this methodology states is greater than 6,5%. Stocks with higher earnings yields are more defensive by nature. AMG's E/P of 5,9% (using an estimate of increased EPS in 2018 of 2,2 Euros per diluted share) fails this test.

GRAHAM NUMBER VALUE:  [FAIL]  The Price/Book ratio must also be reasonable. That is the Graham number value must be greater than the market price. AMG has a Graham number of √(15 x €2 EPS x 1,5 x €9,43 Book Value) = €22

Dividend: €0,28/37 = 1 %

Conclusion: AMG is not a stock for the Defensive Investor, but the intrinsic value has been increasing.

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Friday, April 06, 2018

Technological Singularity update 8 years later

In 2010 I "grokked" the Technological Singularity. link

"This concept "when you get it" or as the Dutch say "als het kwartje valt" is mindblowing.


-It's important to realize that it will take a lot of time (10 years-2010?) before the idea spreads to general acceptance.

Today came out. Things are very much on track to get very weird in the next ten years.

Can an AI ask "Why?" ? 

Will a computer - or "machine intelligence" - have passed the Turing Test by 2029?  

My prediction: YES

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Friday, March 16, 2018

Unternehmensgeschichte von C&A: Kapitel 1

This is German translation of the story of how C&A switched frameworks. A theoretical description of the “Rekenen in Centen, in plaats van Procenten" framework can be found via this link:

Wir beginnen unsere Chronik im Jahr 1906. Dies mag ein wenig seltsam erscheinen, da C&A zu diesem Zeitpunkt bereits 65 Jahre im Geschäft war – und offiziell reif für den Ruhestand. Aus der historischen Perspektive des Unternehmens macht dies jedoch durchaus Sinn. Im Jahr 1906 vollzog das Unternehmen eine innovative Kehrtwende, die bis heute das Denken der Mitarbeiter in allen C&A-Filialen beeinflusst. 1906 wurde bei C&A in Amsterdam eine zündende Idee umgesetzt, die auf einem visionären Unternehmensgeist beruhte. Deshalb beginnen wir unsere Chronik nicht im Jahr 1841, in dem das Unternehmen von den Brüdern Clemens und August gegründet wurde, sondern im Jahr 1906.


Um 1900 – rund 40 Jahre nach der Eröffnung des ersten Geschäfts – war das Unternehmen hauptsächlich in den nördlichen Provinzen der Niederlande aktiv und betrieb Filialen in Sneek und Leeuwarden. Der Kundenkreis bestand aus betuchten Landwirten, die damals noch von den Handelsreisenden zu Hause besucht wurden, auch wenn diese Praxis langsam ausstarb. Verkauft wurden Mäntel und hochwertige Stoffe sowie eine kleine Auswahl an Männerkleidung. Das Unternehmen hatte es sich zur Regel gemacht, die Geschäfte seiner Handelspartner zu erwerben. Damals war das Eigenkapital knapp und der Großteil des Unternehmenskapitals wurde durch Hypothekendarlehen finanziert. Um die Expansion des Unternehmens zu ermöglichen, mussten die Kosten deshalb so gering wie möglich gehalten werden.
1878 gingen Clemens und August in den Ruhestand und legten das Geschäft in die Hände ihrer Söhne Hermann, Gerard und August jr, die bereits Teilhaber des Unternehmens waren. Die drei glaubten nicht daran, dass sie und ihre jüngeren Brüder (die ebenfalls dem Unternehmen beitreten sollten), geschweige denn ihre Kinder, mit den zwei Läden in Leeuwarden und Sneek ihren Lebensunterhalt bestreiten könnten. Trotzdem kam es ihnen nie in den Sinn, das Unternehmen aufzuteilen und die Geschäfte unabhängig voneinander weiterzuführen. Schon als Kinder hatten ihre Väter ihnen vermittelt, dass ihr Unternehmen auf dem Fundament der Zusammenarbeit beruhte. Indem man wie die zwei Unternehmensgründer zusammenarbeitete, senkte man das Risiko, von einem zyklischen Markt abhängig zu sein. Da das Unternehmen Landwirte belieferte, war es auch den starken Schwankungen des landwirtschaftlichen Zyklus ausgesetzt. Hier lag das größte Risiko des Unternehmens.

Vor diesem Hintergrund beschlossen die inzwischen sieben Teilhaber im Jahr 1893, einen neuen Markt zu erschließen und einen Laden in Amsterdam zu eröffnen. Hier waren die Familien Voss und Lampe schon seit Jahren erfolgreich im Geschäft.
Eine außergewöhnliche Idee
1893 mietete das Unternehmen ein Gebäude in der Amsterdamer Einkaufsstraße Nieuwendijk (Nr. 193). Neben den üblichen Stoffen und Kurzwaren wurden auch Damenmäntel angeboten. Eine weitere Neuerung bestand darin, dass die Kunden in bar bezahlen mussten und keine Warenkredite eingeräumt wurden. Diese Entscheidung lag darin begründet, dass die Einwohner Amsterdams die Rückzahlung ihrer Schulden gerne auf die lange Bank schoben.
Drei Jahre später wurde im Jahr 1896 ein zweites Geschäft in Amsterdam eröffnet. Joseph, der jüngste Sohn von Clemens und inzwischen ebenfalls Teilhaber, hatte sich inzwischen ein

Gebäude in der exklusiven Leidsestraat (Nr. 39) gesichert. In diesem Geschäft wurden nicht nur Stoffe, sondern auch hochwertige Damenkostüme und -mäntel verkauft. Damals gehörten Mäntel, Brautbekleidung und Damenkostüme zu den exklusivsten Produkten im Schneiderhandwerk. Da Joseph diese Kleidungsstücke verkaufen wollte, betraute er eine Schneidermeisterin aus Wien mit der Leitung des Produktionsbetriebs. Sie hatte jedoch Anpassungsschwierigkeiten und verließ das Unternehmen recht schnell wieder. Ihre Nachfolgerin fand sich glücklicherweise besser zurecht. Die Kleidungsstücke, die in der Leidsestraat gefertigt wurden, waren nur für die obere Gesellschaftsschicht erschwinglich und verkauften sich sehr gut. Es gab zu dieser Zeit keine Kleidung von der Stange. Die gesamte Branche bediente ausschließlich das oberste Segment des Bekleidungsmarktes. Um 1900 kostete ein Mantel in der Leidsestraat oder Nieuwendijk beispielsweise das Vielfache des Wochenlohnes eines gewöhnlichen Arbeiters. Damit lag dieser Preis weit über dem Budget von Hausangestellten, die häufig nur für Unterkunft und Verpflegung arbeiteten.

Als Josef sich durch das Steuerregister in Amsterdam blätterte zu diesen Zeiten ein echtes Privileg – fiel ihm auf, dass alle Geschäfte in Amsterdam, einschließlich C&A, nur 4 Prozent der Bevölkerung als Zielgruppe hatten. Die restlichen 96 Prozent konnten es sich nicht leisten, in diesen Geschäften einkaufen zu gehen. Wenn man es schaffen würde, diese 96 Prozent in seine Zielgruppe aufzunehmen, könnte man die Gewinnspanne drastisch senken.
Selbst bei einer viel niedrigeren Gewinnspanne würden die dramatisch gestiegenen Absatzmengen den Reingewinn in die Höhe treiben! Joseph hatte eine einmalige Wachstumschance erkannt. Er kam zu dem Schluss, dass diese 96 Prozent nur dann als Kunden gewonnen werden konnten, wenn man die Preise an den durchschnittlichen Wochenlohn des einfachen Bürgers anpasste. Dieser lag damals bei 6 Gulden (2,75 Euro). So kam es, dass C&A Mäntel in vernünftiger Qualität für lediglich 6 Gulden anbot.

Die Entscheidung, die von den Cousins im Jahr 1906 gefällt wurde, spiegelt ihren Unternehmergeist, ihr kaufmännisches Geschick und ihren Mut wider. Sie hätten diese Entscheidung nicht treffen müssen. C&A war in den Jahren zuvor sowohl in Friesland als auch in Amsterdam erfolgreich gewesen. Laut Aussagen des Chronists Hermann Gerhard war 1898 sogar das erfolgreichste Jahr in der Geschichte des Unternehmens. In Sneek, Leeuwarden und Amsterdam (Nieuwendijk) wurde jeweils ein Umsatz von rund 100.000 Gulden erzielt. Und auch das Geschäft in der Leidsestraat erwirtschaftete einen Umsatz in Höhe von 50.000 Gulden. Insbesondere zu jener Zeit, als gesellschaftliche Veränderungen nur schleppend vonstattengingen, wäre es normal gewesen, am bewährten Pfad festzuhalten
– so wie dies auch die Wettbewerber taten. Stattdessen schlugen die Unternehmer alle Vorsicht in den Wind und betraten Neuland, indem sie einen grundlegenden Richtungswechsel einläuteten.
Möglicherweise wurde diese revolutionäre Entscheidung vom Burenkrieg in Südafrika beeinflusst. Dieser Konflikt hatte ab 1899 schwerwiegende Konsequenzen für die Diamantenindustrie in Amsterdam, die zu den wichtigsten Wirtschaftsmotoren der Stadt zählte. Es gab viele Streiks, auch in der Schiffbauindustrie, und der Lebensstandard verschlechterte sich. Die meisten Frauen nähten ihre Kleidung selbst und waren gezwungen, sich in Tücher zu hüllen, da sie sich keine Mäntel leisten konnten. Für die Austräger, die

Waren an die wohlhabenderen Bevölkerungsschichten lieferten, war es völlig indiskutabel, ihren Frauen einen Mantel zu kaufen.

Der Durchbruch
Bis zum Ersten Weltkrieg wurden Kleidungsstücke in den Niederlanden praktisch nie in Serie hergestellt. Jegliche Bekleidung wurde in kleinen Werkstätten in Privathaushalten gefertigt. Berlin war zu dieser Zeit der größte Bekleidungsproduzent. Joseph bat seinen Cousin Clemens, Jr. – der den Laden in der Nieuwendijk betrieb – nach Berlin zu fahren und mit einigen ihrer bevorzugten Lieferanten zu sprechen. Es waren einige Anstrengungen und erhebliche Überzeugungskünste erforderlich, um die Lieferanten dazu zu bewegen, viel günstigere Stoffe zu verwenden und sich auf die weiteren Anforderungen einzulassen. Als die Lieferanten jedoch die riesige Chance erkannten, die ihnen geboten wurde, stimmten sie Clemens, Jr. zu. Die günstigen Mäntel wurden in die Produktionslinie aufgenommen. Die einzigen Risiken, die die Hersteller zu tragen hatten, gingen mit dem Einkauf der Stoffe einher. Die so genannten Zwischenmeister waren letztendlich für die Herstellung der Mäntel verantwortlich und arbeiteten auf „Cut-Make-Trim“-Basis (Zuschnitt, Nähen und Veredelung). Dieses System hatte verblüffende Ähnlichkeiten mit der heutigen Vorgehensweise.

Einige Wochen vor der Eröffnung des Geschäfts auf der Nieuwendijk, das auf dem neuen Konzept beruhte, wurde eine Versuchsreihe mit Mänteln produziert. Diese waren hauptsächlich in Schwarz gehalten – wie das T-Modell von Ford, das einige Jahre später eingeführt wurde („Die Kunden können jede Farbe haben, sofern sie schwarz ist.“).
C&A gab seine Pläne in großflächigen Anzeigen bekannt. Der Erfolg war überwältigend. Ab dem ersten Verkaufstag fanden die Mäntel einen reißenden Absatz. Glücklicherweise waren die Lieferzeiten kurz und betrugen nur wenige Wochen. In den ersten Tagen war die Nachfrage so groß, dass das Personal in dem Geschäft offensichtlich überfordert war. Joseph beschloss zu handeln und sendete seinem Cousin Georg in Leeuwarden ein Telegramm:
„Bitte Verkäufer schicken.“ Georg nahm in seinem Antwortschreiben kein Blatt vor den Mund: „Wenn man ein Geschäft eröffnet, sollte man richtig vorbereitet sein.“Letztendlich schickte er jedoch einige Verkäufer aus Leeuwarden nach Amsterdam, die für einige Zeit aushalfen. Man kann sich ausmalen, wie überwältigend diese Erfahrung für sie gewesen sein muss. Einige Zeit später bot sich die Möglichkeit, einen überschüssigen Lagerbestand an Mänteln zum Spottpreis zu erwerben. Mit diesem neuen Konzept legte das Unternehmen noch einen Gang zu. Clemens, Jr. fuhr jeden Sonntagabend nach Berlin, kaufte dort unter der Woche einen Schwung Mäntel und stieg Freitagabend wieder in den Zug nach Amsterdam. Am Samstagmorgen, dem besten Verkaufstag, gingen die Mäntel unverzüglich in den Verkauf.
Die Wettbewerber von C&A waren sprachlos. Ihr einziger Konterangriff bestand in der süffisanten Bemerkung, C&A verkaufe Mäntel für Diener. Die Antwort von Joseph war typisch für ihn: „Lasst sie die Kunden bedienen, die mit der Kutsche kommen. Wir kleiden die Massen ein, die zu Fuß oder mit der Straßenbahn kommen.“

Sein letzter genialer Schachzug bestand darin, das Ladengeschäft in der Leidsestraat im Jahr 1906 zu schließen, auch wenn er noch bis 1913 in dem Gebäude lebte. Das große Haus wurde genutzt, um den jungen Familienmitgliedern, die sich in der Ausbildung befanden, Unterkunft und Verpflegung zu bieten. Seine Frau Olga kochte für die Auszubildenden in der dritten Generation und sorgte dafür, dass diese sich zu Hause fühlten – ein Umstand, dem Joseph weniger Beachtung schenkte.
In Leeuwarden wurden die Geschäfte auf alte und bewährte Weise fortgeführt. Georg, dessen Familie in Mettingen lebte, behielt ein wachsames Auge auf die jüngere Generation und ließ sich dabei von seiner rechten Hand, dem legendären Herr Niehüser, helfen. Nicht nur die Familienmitglieder, die sich in der Ausbildung befanden, sondern fast das gesamte Personal bekam zu dieser Zeit vom Unternehmen die Unterkunft gestellt. Sowohl im Geschäft als auch außerhalb standen die Mitarbeiter unter der Herrschaft der so genannten „Lady Manager“ – strenge Junggesellinnen, die für den Verkauf und das Personal verantwortlich waren. Die Neuausrichtung des C&A-Konzepts in Amsterdam markierte den Beginn einer außerordentlich erfolgreichen Ära. Deshalb beginnt diese Chronik der ersten hundert Jahre nicht im Jahr 1841, sondern im Jahr 1906. Clemens und August und ihre ältesten Söhne hielten auch nach diesem Richtungswechsel an ihren Grundsätzen fest. Diese Grundsätze – absolute Integrität und Glaubwürdigkeit – werden ausführlich im nächsten Abschnitt behandelt (nicht hierin enthalten), der sich mit den Persönlichkeiten und der Motivation der Firmengründerbeschäftigt.

Geschichten über Joseph
Es wird erzählt, dass Joseph ab und zu fragte: „Wann bin ich nach Nieuwendijk gekommen?“ Dann ließ er sich die Schaukurve mit der Entwicklung des Reingewinns geben. Daraus ging sehr deutlich hervor,an welchem Tag C&A mit dem Verkauf günstiger Mäntel begonnen hatte.
Man erzählt sich auch, dass er seine Verachtung kaum verbergen konnte, wenn auf einer Sitzung die Idee vorgebracht wurde, auch Mäntel für zehn Gulden zuverkaufen.
Apropos Motivation: Wenn ein Mitarbeiter schlechte Ergebnisse vorlegte, drehte Josef ihm den Rücken zu und las Zeitung.
Andererseits genoss er es, in den Sommermonaten, in denen das Geschäft traditionell ruhig war, ausgiebige Bergwanderungen mit

Cashflow-Berechnung ?

Wie andere Einzelhändler auch, waren Clemens und August, die Gründer von C&A, der Ansicht, dass BCP% die einfachste, aber auch wichtigste Kennzahl für die Rentabilität war. Joseph schenkte dem obersten Gebot der Warenwirtschaft jedoch keine Beachtung: „Das Sortiment muss gesteuert werden, damit die durchschnittliche BCP%-Marge über den durchschnittlichen Betriebskosten (%) liegt.“ Dies kann mit der folgenden Gleichung veranschaulicht werden:

Im Jahr 1905 beliefen sich die Betriebskosten auf 45 % des Umsatzes. Joseph verkaufte all seine neuen Mäntel mit einem BCP von 17 % und seine Ausgaben stiegen (aufgrund der höheren Anzahl an Verkäufern). Der gesunde Menschenverstand legt nahe, dass er nun einen Verlust verzeichnen müsste (17 % BCP% - 45 % Ausgaben < 0). Innovationen beruhen häufig darauf, dass der gesunde Menschenverstand hinterfragt und als fehlerhaft entlarvt wird. Joseph hatte erkannt, dass die Betriebskosten (Miete, Gemeinkosten, Gehälter etc.) keinen festen prozentualen Anteil der Umsätze ausmachen. Stattdessen rechnete er in Cents. (Auf niederländisch: „Rekenen in Centen, in Plaats van Procenten.“)

Bei Versuchen wurde mit den neuen Mänteln ein höherer Cashflow – Gewinn pro Stück = (Verkaufspreis - Kaufpreis) x TOS) – als mit den alten Mänteln (50 % BCP) erzielt. Folglich stieg der BCP Fund in Euro insgesamt. Von nun an lautete die neue Daumenregel von C&A:

„Wenn man mehr Geld erwirtschaftet (BCP Fund), erwirtschaftet man auch unabhängig vom BCP% mehr Geld.“

In Englischen „Counting Cash“ C&A Schulungshandbuch wird das System näher erläutert.

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Thursday, March 01, 2018

ASM International ASMI intrinsic value based on Benjamin Graham number

ASM International is doing well. Business in ALD : Atomic Layer Disposition, about half of sales, is going well and expected to increase. 2017 profit of €7,6 per share was connected to the sale of part of ASMPT. Dividend has been increased to €0,80 from €0,70 and there will be a special dividend of €4,- per share.

SECTOR:  [FAIL]  ASM is in the Technology sector, which is one sector that this methodology avoids. Technology and financial stocks were considered too risky to invest in when this methodology was published. At that time they were not the driving force of the market as they are today. Although this methodology would avoid ASM, we will provide the rest of the analysis, as we feel times have changed.

SALES: [PASS] The investor must select companies of "adequate size". This includes companies with annual sales greater than €260 million. ASM's sales of €737 million, based on 2017 sales, passes this test.

CURRENT RATIO:  [PASS] The current ratio must be greater than or equal to 2. Companies that meet this criterion are typically financially secure and defensive. ASM's current ratio €1 158m/€151m of 7.7 passethis test with flying colors.

LONG-TERM DEBT IN RELATION TO NET CURRENT ASSETS: [PASS] For industrial companies, long-term debt must not exceed net current assets (current assets minus current liabilities). Companies that do not meet this criterion lack the financial stability that this methodology likes to see. The long-term debt for ASM is €14 million, while the net current assets are €1 007 million. ASM passes this test easily.

LONG-TERM EPS GROWTH: [PASS] Companies must increase their EPS by at least 30% over a ten-year period and EPS must not have been negative for any year within the last 5 years. Companies with this type of growth tend to be financially secure and have proven themselves over time. ASM's earnings have increased 200% over the past ten years.

Earnings Yield: [FAIL] The Earnings/Price (inverse P/E) %, based on the lesser of the current Earnings Yield or the Yield using average earnings over the last 3 fiscal years, must be "acceptable", which this methodology states is greater than 6,5%. Stocks with higher earnings yields are more defensive by nature. ASM's E/P of 5% (using this years adjusted Earnings of €3,2) fails this test.

Graham Number value: [FAIL] The Price/Book ratio must also be reasonable. That is the Graham number value must be greater than the market price. ASM has a Graham number of (15 x €3,7 EPS x 1,5 x €38,9 Book Value) = €57 

Dividend: €0.8/€62 = 1,3% and has increased over the years. ASM International is also buying back shares using its cash.

Conclusion: ASM has a very strong balance sheet and seems like a good pick for the Defensive Investor at a price of around €55, currently the price of €62, seems reasonable. 

Note: I haven't done much homework and don't understand the business or why profits were so high in 2013. bought at €34,5 and sold at €45,97 February 1 st 2017, a 30% gain in less than a year.

In September 2017, we bought again at 51 and will sell around €65 if the price goes up quickly.

See: for more in depth, qualitative analysis of "good" companies.
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Friday, February 23, 2018

Volkskrant artikel januari 2017: Rekenen in Centen, in plaats van Procenten

Video: Paper:

Peter de Waard


Ansgar John – ‘noem mij maar John’ – Brenninkmeijer wil jonge ondernemers in de detailhandel behoeden voor de fouten die ‘zijn’ C&A heeft gemaakt. In de Brenninkmeijer-familie was hij een roepende in de woestijn, bij de studenten Small Business en Retailmanagement van de hogeschool Windesheim in Zwolle hoopt hij wel gehoor te vinden voor zijn boodschap. Die is, kort samengevat: let op de centen, niet op de procenten. 

Ansgar John Brenninkmeijer (46) is geboren en opgegroeid in Londen. Zijn vader was ooit directeur van C&A in Groot-Brittannië. Hij werkte in de jaren tachtig en negentig zelf in diverse functies voor C&A in Londen. Maar hij vindt dat C&A op het verkeerde pad is geraakt. Aan de Zwolse klas legt hij uit waarom. Making Money $, not maintaining margins %, staat op de eerste dia die hij toont.

Hij deelt een rekenopdracht uit, waarbij de studenten een keuze moeten maken tussen het verkopen van een polyester jurkje voor 10 euro (inkoopprijs 3 euro, brutowinst 7 euro, winstmarge 70 procent) of een zijden jurkje voor 90 euro (inkoopprijs 45 euro, brutowinst 45 euro, winstmarge 50 procent).

Drie van de vier groepjes vinden na enige tijd de goede oplossing: het zijden jurkje levert de winkelier per saldo het meeste op, dus een hoge winst in euro’s is belangrijker dan de procentuele winst. Voor een winkelier kan het dus een goede strategie zijn om luxe artikelen te verkopen die maar weinig klanten kunnen betalen, mits de winstmarge op de verkochte artikelen hoog is. Als je ervoor kiest je winkel te vullen met goedkope spullen waarop de winstmarge laag is, dan moet je daar een heleboel van verkopen.

 ‘Tot dat inzicht kwam mijn overgrootoom Bernard Joseph al in 1906: hij verkocht goedkope jurkjes én bontmantels. Maar helaas is die inkoopformule door het huidige C&A bij het grof vuil gezet’, vertelt Brenninkmeijer de studenten.Hoe dan? Nog even uitleggen.

Wal-Mart in de VS, Ikea in Zweden, Aldi in Duitsland en Jumbo in Nederland kiezen hun winkelassortiment nog wel op basis van dat inzicht - niet toevallig allemaal ketens die zich goed staande weten te houden. Daarom legt de Aldi volgens Brenninkmeijer ook champagne, zalm, computers en Swarovski-sieraden in de schappen. Dat zijn dure artikelen waarvan Aldi er maar weinig verkoopt, maar die in verhouding tot de inkoopkosten toch veel opleveren.‘Vanwege de hoge contante winst. .Aldi verdient meer aan de verkoop van twee flessen champagne dan aan die van drie flessen huiswijn.’ 

Docent van de retail-klas is Wouter Pol. Hij vindt Brenninkmeijers formule een eye-opener die de theorie in de lesboeken onderuit haalt. ‘Het klopt dat de procentuele marge heilig verklaard is’, geeft hij toe.

De studenten van Windesheim sputteren af en toe flink tegen als Brenninkmeijer de wijsheid van de lesboeken in twijfel trekt. Een leerling merkt op: ‘Ik kan wel een vijf keer zo dure jas verkopen, maar dan moet ik langer met de klant lullen om hem te overtuigen. Die extra verkooptijd kost ook geld. Dus kun je beter goedkope jassen verkopen die als warme broodjes over de toonbank gaan.’

Brenninkmeijer erkent dat de verwachte verkoopsnelheid bij de inkoopbeslissing moet worden meegewogen. ‘Als een jurk met 100 procent winstmarge een jaar lang onverkocht in de rekken blijft hangen, kost dat bakken met geld. De klant is de baas, niet de manager van de winkel. Als een klant alleen goedkope jassen wil kopen en geen dure, dan moet de winkel alleen goedkope jassen verkopen. De klant is letterlijk koning. De meeste winkels hebben echter geen standaardklant. Bij C&A zijn veel klanten vrouwen, dus de vrouwenafdeling is groter dan de herenafdeling. Dat is logisch. Ieder product vereist dus zijn eigen sommetje. Maar dat sommetje willen filiaalmanagers tegenwoordig niet meer maken. Zij vertrouwen op een vaste leidraad, een vaste procentuele winstmarge. Dat is de theoretische dwangbuis waar ze in vast zitten.’

Een andere leerling werpt tegen: ‘Als je meer verkoopt, stijgen ook de vaste kosten’. Wie veel verkoopt moet namelijk een grotere voorraad aanhouden, dus een groter en duurder magazijn hebben of vaker nieuwe spullen laten aanrukken, waardoor de transportkosten stijgen. ‘Maar in de detailhandel is die kostenstijging heel klein’, reageertBrenninkmeijer. ‘Als een shampooproducent zijn omzet wil verdubbelen, moet hij een tweede fabriek neerzetten omdat hij dan ook meer moet produceren. Maar een winkelier kan twee keer zoveel verkopen vanuit dezelfde winkel. Gewoon door de spullen sneller te verkopen, waardoor je meer omzet draait met dezelfde schapruimte.

Dat de mensen van C&A niet meer in deze inkoopwet geloven, frustreert Brenninkmeijer. ‘Ik ben er echt gillend gek van geworden en ben zelfs een paar weken in een psychiatrische inrichting beland’, vertelt hij de klas. Hij voelt zich een Don Quichot die tegen windmolens vecht. Niettemin heeft hij een dag eerder nog een bezoek gebracht aan C&A in Düsseldorf, want ook als zwart schaap blijft hij welkom bij het bedrijf. ‘De Brenninkmeijers houden onvoorwaardelijk van elkaar en blijven altijd naar elkaar luisteren, ook al begrijpen we elkaar soms niet. Dat is misschien het grootste geheim van onze familie.’


De broers Clemens en August Brenninkmeijer begonnen in de 19de eeuw in Sneek met de verkoop van jassen – meidenmantels genoemd - voor 15 gulden per stuk. De inkoopprijs was 7,50 gulden. Daar kwamen de kosten van personeel, huur, transport bovenop: in totaal 6,75 euro per jas. Er resteerde per jas een winst van drie kwartjes: een marge van 5 procent.

Clemens’ zoon Bernard Joseph Brenninkmeijer stelde tot schrik van zijn grootvader voor de jassen te verkopen voor minder dan 10 euro, zodat niemand met de nieuwe winkel met de slogan C&A is toch voordeliger zou kunnen concurreren. ‘Dat kan niet’, zei zijn vader. ‘Dan levert elke jas een verlies op van 4,25 euro.’  ‘Wacht maar af’, zei de zoon. Hij kreeg gelijk: er ontstond een stormloop op de winkels. Hij verkocht vijf keer zoveel jassen als zijn vader. Per jas verdiende hij weliswaar 5 gulden minder, maar hij maakte toch meer winst: 5 x  2,50 in plaats van 1 x 7,50 op hetzelfde winkeloppervlak.

Als percentage van de hogere omzet daalden de vaste kosten tot ver onder de 25 procent. In de jaren dertig kende C&A drie productgroepen: kleinprijs (jurken tot 6 gulden), guldenmidden (van 6 tot 10 gulden) en keurklas (van 10 tot 30 gulden). Een jurk van 6 gulden moest vijf keer zo snel verkopen als een jurk van 30 gulden. Omdat de procentuele winstmarge niet belangrijk was, kon C&A zelfs bontmantels verkopen. Daarop was de procentuele winst minder dan 10 procent, maar was de winst in guldens hoog.

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Wednesday, February 21, 2018

The most Effective Giving / Altruism ? Setting a benchmark $30 per QALY / DALY

Last year I read "Doing Good Better" by William Macaskill and was allowed to take part in an Effective Giving Mini Masters here in the Netherlands.

Summary: I believe that a donation to CHAT Africa could be one of the most effective donations you can make. A $30 donation may result in 1 DALY / QALY (Disability / Quality Adjusted Life Year), that is better than the $100 estimate for the Against Malaria Foundation.

Feel free to let me know how, why and to what extent I might be mistaken.

1. Cause area (most important): Increasing access to family planning

2. Solution (second step in impact): Mostly in-expensive implants

3. Organisation team: Local Kenyan team

In practice you can use benchmarks to help decide where to give:

The Against Malaria Foundation (‘AMF’) is considered one of the world’s most effective charities. The explanation for this is quite straight forward: AMF provides bednets that stop very young children (mostly under-5’s) dying prematurely from malaria. GiveWell estimates that roughly $3,500 donated to AMF saves a child’s life. More specifically, that $3,500 buys 35 ‘QALYs’ (Quality-Adjusted Life Years), which is more technical way of saying it creates 35 years of healthy life for the beneficiary.

Benchmark: $100 per Quality Adjusted Life Year (QALY)
Some math on ( I can send you the spreadsheet, email: )

CHAT Africa 2016 efficiently providing access to contraceptives to save the environment
>> GRASS ROOTS << For Kenyans, by Kenyans CHAT Africa
People Years access to contraceptives Expected Value Couple Years of Protection
3-5 year implants           20.000 x 4 =        80.000 years
3 month injectable             6.967 x 0,25 =           1.742 years
Pill (1 year? )             2.381 x 1 =           2.381 years
IUCD  Device in uterus                 310 x 1 ? =              310 years
Condoms distributed         117.800 0,008 120 units per CYP*              982 years
With 2016 budget        85.414 Couple years of protection CYP
Budget 2016 33 million Kenyan Shillings =   €          270.000
 Donation ?   €          200.000 =  2 / 2,7 of 2016 years =        63.270 Possible extra years of access to contraceptives 
74%  higher Expected Value than research suggested 
CHAT Africa
"$ per bottom line" 2016 Budget / Years access  € 270.000 divided by        85.414 =  €         3,2 per Couple Year of Protection "CYP"
"$ per bottom line" Website "$5 or £3 will provide protection for 1 woman for 3 years against unwanted pregnancies."=   €       1,40 per CYP ?
Website is marginal cost? "the cost added by producing one additional unit of a product or service." 

DALY Disability Adjusted Life Year ratio 4,1 to CYP Couple Year Protection ? Ratio by Guttmacher Institute found in a DFID research report
35 DALY = 243 CYP Couple Years Protection = ratio 7
Higher Ratio = 7 Couple Years of Protection = 1 DALY , cost per DALY is then  €3,2 / CYP x 7 CYP/DALY = € 22 per DALY = roughly $30 per DALY 

A life = 35x a DALYear = $30 x 35 = $1 050 per life (death averted).

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